<< Пред. стр.

стр. 22
(общее количество: 28)

ОГЛАВЛЕНИЕ

След. стр. >>

ситуации покупатель опциона всё-таки захочет воспользоваться своим правом
купить?» На это я им отвечаю, что ничего криминального не произойдёт, если
кто-то захочет купить выше рынка. Охотников продать ему найдётся очень
много, так что для клиринговой палаты не составит труда найти такому
торговцу контрагента.
Рассмотрим другую, более реалистичную ситуацию, когда к дате
поставки курс акций вырастает выше страйк-цены опциона, например до уровня
5.550 р. В этом случае держатель опциона воспользуется своим правом купить.
Механизм поставки по опционам аналогичен механизму поставки по
фьючерсам, описанному в параграфе 12.5 Главы 12. Клиент брокера БАРСА
получит от своего контрагента по поставке 1 000 обыкновенных акций РАО
«ЕЭС России», заплатив за них 5 550.00 р.


168
В случае с американским опционом механизм поставки будет более
сложным, так как держатель опциона может предъявить своё право в любой
день до даты экспирации. Кто-то захочет воспользоваться своим правом на
третий день после открытия позиции, кто-то – на четвёртый, кто-то – на пятый и
т.д. Таким образом, сама поставка растягивается на весь срок торговли
опционом. Представьте себе, что игрок «А» и игрок «Б» заключили опционную
сделку на американский опцион «пут» на акции РАО «ЕЭС России». Причём
игрок «А» выступил в роли покупателя опциона, а игрок «Б» - в роли продавца.
Представьте далее, что через неделю после этого игрок «А» решил
воспользоваться своим правом продать. Кто будет его контрагентом? Очевидно,
что игрок «Б».
Но игрок «Б» до момента предъявления требования со стороны игрока
«А» может совершить офсетную сделку – купить такой же опцион у игрока «В».
Тогда контрагентом игрока «А» по поставке будет уже игрок «В».
Кроме того, опционный контракт может быть беспоставочным. При этом
продавец опциона просто уплачивает покупателю сумму, равную разнице цен
спота и страйка, умноженную на количество контрактов и на количество единиц
базового актива в контракте.


13.6 Котировки и графики
Также как и для фьючерсов, биржа публикует таблицы котировок и для
опционов. В США они имеют следующий вид (см. рис. 311) *:

— Call — — Put —
Monday, December 13, 1993
Option/Strike Exp. Vol. Last Vol. Last
BestBuy 35 Dec 26 5? 11 ?
40? 35 Mar … … 122 2?
40? 40 Dec 286 1? 501 17/16
40? 40 Jan 86 4 181 3?
40? 40 Mar 64 6 9 4?
40? 45 Dec 994 ? 329 4?

Рис. 311 Фрагмент таблицы котировок опционов на американских биржах

На этом рисунке мы видим фрагмент таблицы котировок опционов,
торгуемых на американских биржах. Пользуясь случаем, хочу внести ясность в
одно понятие. Американским называют такой опцион, который может быть
исполнен в любой момент до даты экспирации. Так вот, все опционы,
торгуемые на территории США – американские. Европейским же называют
опцион, который может быть исполнен только на дату поставки. До недавнего
времени большинство опционов, торгуемых в Европе были европейскими,
однако сейчас на торговых площадках Старого Света всё чаще встречаются и
американские опционы.
Итак, в первой строке указана дата, а также помещены заголовки двух
столбцов – в них содержится информация о «колл»- и «пут» опционах. Во

*
Материал по таблицам котировок опционов в США дан по книге: Шарп У., Александер Г.,
Бэйли Дж. ИНВЕСТИЦИИ: Пер. с англ. – М.: ИНФРА-М, 1997. – XII, 1024 с.


169
второй строке – заголовки столбцов. В первом столбце – название базовой
акции – “BestBuy” и её текущая спотовая котировка - 40?, а также
последовательность страйк-цен: 35, 40, 45. Во втором столбце – месяц поставки.
Надо знать, что опционы на акции, торгуемые в США, истекают в 22 ч. 59 мин.
среднеамериканского времени в субботу после третьей пятницы указанного
месяца. В третьем столбце – объём торговли опционом «колл» в контрактах (в 1
контракте – 100 акций). В четвёртом столбце – цена последней сделки по
опциону «колл». В пятом – объём торговли опционом «пут». В шестом – цена
последней сделки по опциону «пут». Символ «…» означает, что в этот день
торговля опционами с тем или иным страйком не велась.
Данные о наиболее активно торгуемых опционах сводятся в таблицы,
аналогичные приведённой на рис. 312:

December 14, 1993 Options Call
Option/Strike Vol Exch Last Net Chg a-Close Open Int
IBM Dec 55 9 869 CB 27/16 +17/16 57? 18 971
1
TelMex Dec 65 8 300 XC /16 … 61? 3 743
IBM Jan 60 7 597 CB 15/16 +9/16 57? 11 106
IBM Jan 55 6 281 CB 3? +1? 57? 24 217

CB – Chicago Board Options Exchange;
XC – Composite (more than one exchange).

Рис. 312 Фрагмент таблицы котировок наиболее активно торгуемых опционов «колл»
на биржах США

В первой колонке таблицы помещена информация о наименовании
компании-эмитента базовой акции, месяце поставки и страйк-цене опциона
«колл». Во второй колонке таблицы – объём торговли в контрактах, в третьей –
сокращённое наименование биржи (символ “XC” указывает на то, что в строке
собраны консолидированные данные по всем биржам, на которых торговался
данный конкретный опцион). В четвёртой колонке – цена последней сделки, в
пятой – чистое изменение цены опциона по сравнению с закрытием
предыдущего торгового дня, в пятой – текущая цена закрытия базовых акций с
поставкой спот и в шестой – количество открытых позиций.
Любопытно то, что опцион «колл» на январь со страйком $55 явно
недооценён. Он должен идти минимум по $59/16: вспомните материал Главы 8! –
Такой дисбаланс создаёт возможности для игры: имеет смысл купить январь 55
и продать январь 60.
Вообще говоря, опытный аналитик должен на основании таблицы
опционных цен сделать вывод о состоянии и перспективах рынка базового
актива. Эта тема достаточно подробно освещена в Главе 8, поэтому сейчас мы к
ней возвращаться не будем. В этой же главе помещён примерный вид графика
изменения премии опциона.


13.7 Хеджирование и спекуляция
Опцион является не менее лакомым кусочком для спекулянта, чем
фьючерс. По сути, на опционах мы наблюдаем ту же картину: маленькие залоги,


170
стремительно изменяющийся курс премии, возможность досрочно закрыть
позицию путём совершения офсетной сделки. Все эти обстоятельства и
привлекают спекулянтов на площадку, где ведётся регулярная торговля
опционами.
Спекулянт может играть и на повышение, и на понижение премии.
Механизм такой спекуляции достаточно подробно рассмотрен опять-таки в
Главе 8, однако сейчас я вам приведу простой пример, чтобы освежить память.

Пример: Спекуляция на опционах на ценные бумаги
Игрок купил 5 опционов «колл» на акции РАО «ЕЭС России» со страйком
5.00 р. по 0.10 р. за контракт при спотовом рынке 4.98 р. (в одном контракте 1 000
акций). В дальнейшем котировки наличного рынка выросли до 5.25 р., и торговец
опционами закрыл длинную позицию по 0.50 р. Итого его прибыль без учёта
биржевого сбора и комиссионных равна:

(0.50 р. – 0.10 р.) * 5 * 1 000 = 2 000.00 р.

Так как с покупателей опциона не берут залог, то наш игрок заработал
две тысячи рублей практически на ровном месте (если не считать
первоначально потраченных 500.00 р. на уплату премии). Эта возможность
делать деньги буквально из ничего, сводит с ума некоторых особенно
восприимчивых и эмоциональных торговцев, и после двух-трёх удачных сделок
они прилипают к опционам надолго. Однако спекуляция опционами очень
рискованна. Она даже рискованнее, чем спекуляция фьючерсами.

НЕ ИГРАЙТЕ НА ОПЦИОНАХ!

Для молодого и неопытного спекулянта игра на опционах – это
кратчайшая дорога к разорению. Если, темп изменения фьючерсной цены по
отношению к темпу изменения спота может равняться, скажем, 1.2 – 1.3, то для
опционов аналогичный показатель (а он называется «дельта») может доходить
до 2, а в отдельных случаях и до 3! Это означает, что если вы заняли
проигрышную позицию по опциону и хотите закрыться через офсетную сделку,
то проиграете много денег. Особенно опасны в таких случаях опционы «без
денег», ибо при резком рывке цены премия таких опционов растёт очень
сильно.
Хеджирование на опционах, в отличие от спекуляции, представляется
мне куда лучшим применением денег. Приведу хрестоматийный пример.

Пример: Хеджирование длинной позиции по акциям покупкой
опциона «пут»
Игрок купил пакет из 100 000 акций РАО «ЕЭС России» по 6.00 р. Через
некоторое время рынок вырос до 6.50 р. Игрок опасается кратковременного отката,
однако продавать акции не хочет, так как считает, что потенциал их роста ещё не
исчерпан. Для того чтобы захеджироваться от возможного снижения цен, он покупает
100 европейских опционов «пут» со страйком 6.60 р. по 0.02 р. (в одном контракте –
1 000 акций). Если к дате поставки цена акций вырастет выше 6.60 р., то игрок не
станет реализовывать своё право продать, сохранив пакет ценных бумаг в
неприкосновенности. Если же к дате поставки цена акций упадёт ниже 6.60 р., то тогда


171
наш хеджер продаст акции по поставке, а затем откупит их на спотовом рынке. При
этом он, во-первых, получит прибыль, а во-вторых, останется в длинной позиции по
акциям.

Возможен и другой вариант: оцените его красоту и элегантность.

Пример: Хеджирование длинной позиции по акциям продажей
акций и покупкой опциона «колл»
Вернёмся к ситуации из предыдущего примера: игрок купил пакет из 100 000
акций РАО «ЕЭС России» по 6.00 р. Через некоторое время рынок вырос до 6.50 р.
Игрок опасается кратковременного отката, однако перекладываться в другие бумаги не
хочет, так как считает, что потенциал роста акций РАО «ЕЭС России» ещё не исчерпан.
Вместо того чтобы покупать опцион «пут», игрок продаёт 100 000 акций РАО «ЕЭС
России» по рынку и одновременно покупает 100 европейских опционов «колл» со
страйком 6.60 р. по 0.07 р. (в одном контракте – 1 000 акций). Если к дате поставки
цена акций спот падает ниже 6.60 р., то игрок откупает акции по рынку, восстанавливая
длинную позицию. Если к дате поставки цена акций спот оказывается выше, чем
6.60 р., то игрок, пользуясь опционным правом, покупает акции по страйк-цене.
По этой схеме игрок, теряя 7 000.00 р. премии и жертвуя 0.10 р. разницы между
текущими спотовыми ценами и страйком, получает, во-первых, право купить акции на
дату поставки, а, во-вторых, 650 000.00 р. временно свободных денег, которые он
может либо положить на депозит, попытавшись, таким образом, компенсировать свои
затраты, либо пустить в оборот.

Обратите внимание на то, что премия опциона «колл» в этом примере –
0.07 р., больше премии опциона «пут» из предыдущего примера – 0.02 р. Чем
это объясняется? Из материалов Главы 8 Части II настоящего пособия мы знаем,
что во время роста рынка право купить в цене. Следовательно, премия по
опционам «колл» больше премии по опционам «пут». В самом деле, кому нужно
право продать на растущем рынке? – Только хеджерам, страхующимся от
возможного понижения цен.
Кроме того, в обоих примерах страйк-цена опциона чуть выше рынка –
6.60 р. Вообще говоря, она может быть разной – 6.50 р., 6.40 р. и т.д. Хеджер
выбирает её самостоятельно. Самый лучший вариант – хеджироваться на
паритетном опционе или на опционе в положении «без денег». Опционы в
положении «при деньгах» относительно дороги, и если, в конце концов,
торговец не выйдет на поставку, то окажется, что при прочих равных уплачена
более высокая премия.
Страховать можно не только длинную, но и короткую позицию по
акциям.

Пример: Хеджирование короткой позиции по акциям покупкой
опциона «колл»
Доверительный управляющий, получив от клиента 5 000 акций НК «ЛУКойл»,
продал их по 450.00 р., после чего рынок упал до 430.00 р. Образовалась так
называемая «квазикороткая» позиция. Почему «квази»? Эта приставка означает
«почти». Почти потому что здесь мы имеем дело не с «чистой» короткой продажей,
описанной в параграфе 11.4 Главы 11, а с несколько другой ситуацией. Она встречалась
также во втором примере из параграфа 12.7 Главы 12. Суть этой ситуации заключается



172
в том, что торговец продаёт принадлежащие ему акции, но планирует откупить их в
будущем. Это и есть «квазикороткая» позиция.
Так вот, как захеджировать такую позицию? Очевидно, что самое простое
решение заключается в том, чтобы купить 50 европейских опционов «колл» на акции
НК «ЛУКойл» с каким-то более-менее приемлемым страйком. Пусть в нашем примере
он будет равен 430.00 р. Премия пусть будет равна 5.00 р., а в одном контракте,
соответственно, будет 100 акций.
Тогда если к дате поставки рынок рванёт вверх, то игрок, воспользовавшись
правом купить, получит в своё распоряжение 5 000 акций по 430.00 р. Их можно будет
вернуть клиенту. Прибыль доверительного управляющего равна марже * между ценой
продажи и ценой покупки минус премия:

(450.00 р. – 430.00 р. – 5.00 р.) * 50 * 100 = 75 000.00 р.

Если же к дате поставки рынок провалится ниже страйк-цены опциона, то тогда
доверительный управляющий покупает подешевевшие бумаги на рынке. Представим
себе, что спот упал до 410.00 р. Тогда прибыль будет равна:

(450.00 р. – 410.00 р. – 5.00 р.) * 50 * 100 = 175 000.00 р.

Читатель без труда распознает в этом примере ситуацию, аналогичную
той, в которую попал брокер ГЕРО (см. параграф 9.4 Части II). ГЕРО получил
убыток на акциях НК «ЛУКойл» потому, что, открыв квазикороткую позицию,
не захеджировался покупкой опциона «колл». Кроме того, дабы у вас,
уважаемый читатель, не создалось впечатление, что эта прибыль берётся сама
собой из ниоткуда, или добрый волшебник каждый вечер привозит в биржевой
банк мешок с деньгами, следует помнить, что:

Выигрыш хеджера – это проигрыш спекулянта

Вот вам и вторая причина, по которой не следует играть на опционах!
Многие молодые люди попадаются на продаже опциона: как же, мне уплатили
премию, подумаешь, я внёс залог, зато результат виден «уже сейчас»! Это «уже
сейчас» допустимо в быту, на кухне, или в отношениях с девушками. Но биржа
живёт по своим законам. Если вы, скажем, продали непокрытый опцион «колл»,
то единственное, что вам остаётся делать – это молиться, чтобы к поставке цена
на базовый актив не выросла. Хорошо ещё, если в течение длительного времени
рынок будет ликвидным, и при первых признаках надвигающейся грозы вы
закроетесь. А если рынок потеряет ликвидность? Ну, скажем, никто не захочет
продавать? Что тогда?
Хеджировать можно и «чистую» короткую позицию. В этом случае более
удобен американский опцион «колл». Почему? Дело в том, что над держателем
короткой позиции по акциям весит дамоклов меч требования о
незамедлительном закрытии. А американский опцион можно реализовать в
любой момент времени до даты экспирации.
Любителям экзотики посвящается последний пример.

Пример: Хеджирование короткой позиции покупкой акций и
покупкой опциона «пут»

*
Здесь я употребляю этот термин в значении «результат операции».


173
Игрок осуществил короткую продажу 5 000 акций НК «ЛУКойл» по 450.00 р.
Рынок упал до 430.00 р. и чтобы захеджироваться от роста, игрок закрыл короткую
позицию по рынку и купил 50 американских опционов «пут» со страйком 430.00 р. за
2.00 р. В 1 опционном контракте – 100 акций.
Если рынок начнёт расти, игрок может предпринять следующие действия:
забыв про свои опционы «пут», вновь открыть короткую позицию на спотовом рынке,
надеясь на изменение тенденции.
Если рынок продолжит падение, то игрок, улучив момент, когда, по его
мнению, цена достигнет локального минимума, может купить акции на спотовом
рынке, одновременно предъявив своё опционное право для реализации. Лишним, по-
моему мнению, будет утверждение, что эта операция принесёт прибыль: это и так
понятно.
Плата за всё это удовольствие – 10 000.00 р. премии опционеру.

На этом примере мы видим, какие интересные и захватывающие
возможности предоставляет рынок опционов торговцу ценными бумагами.
Главное – это не увлекаться спекуляцией и так поставить себя на рынке, чтобы
за относительно небольшую плату получать довольно значительный эффект. В
этом и состоит искусство торговли опционами.


13.8 Спрэды, стрэддлы и стрэнглы
Из материалов предыдущего параграфа мы узнали, какие фигуры
высшего пилотажа игрок может выписывать на опционах. Однако это только
цветочки. Ягодки будут впереди, когда мы познакомимся с такими операциями
как спрэд, стрэддл и стрэнгл.

Опционный спрэд (option spread) – это позиция, образующаяся в результате
одновременной покупки и продажи опциона «колл» или одновременной
покупки и продажи опциона «пут» на какой-то один актив.

Опционные спрэды бывают горизонтальными или, как их ещё называют,
календарными, вертикальными и диагональными. Давайте рассмотрим примеры
игры на спрэдах. Для начала разберём пример игры на горизонтальном спрэде,
при котором покупается и продаётся один и тот же опцион, но с разными
датами экспирации.

Пример: Игра на горизонтальном спрэде
Опцион «колл» на обыкновенные акции НК «ЛУКойл» со страйком 400.00 р. и
датой поставки в августе идёт по 4.00 р., а в ноябре – по 3.00 р. Это явный дисбаланс,
так как по теории, чем дальше дата исполнения, тем премия больше. Чем вызван такой
перекос цен? Скорее всего, какой-то крупный хеджер покупает август, а остальные
участники рынка, видя это, специально задирают цену … В этой ситуации игрок
продаёт переоценённый месяц – август и покупает недооценённый – ноябрь. Это и есть
горизонтальный спрэд.
Через некоторое время нормальное положение вещей восстанавливается: август
котируется по 6.00 р., а ноябрь – по 8.50 р. Наш игрок совершает офсетные сделки:
покупает август (проигрыш – 2.00 р.) и продаёт ноябрь (выигрыш – 5.50 р.). Итого
игрок заработал 3.50 р. на 1 базовую акцию.



174
В следующий примере торговец также играет на дисбалансе цен, однако
покупает и продаёт опционы с одинаковой датой, но с разными страйками.

Пример: Игра на вертикальном спрэде
Опцион «пут» на обыкновенные акции РАО «ЕЭС России» с датой поставки
15.08.02 г. со страйком 7.00 р. идёт по 0.08 р., а со страйком 7.10 р. – по 0.12 р. Налицо
дисбаланс цен: либо опцион со страйком 7.00 р. должен стоить 0.02 р., либо опцион со
страйком 7.10 р. должен стоить 0.18 р. Соответственно игрок открывает вертикальный
спрэд: продаёт опцион со страйком 7.00 р. и покупает опцион со страйком 7.10 р.
Представим себе, что нормальное положение вещей восстановилось: опцион со
страйком 7.00 р. подешевел до 0.06 р., а опцион со страйком 7.10 р. – подорожал до
0.16 р. Выигрыш игрока составит 0.06 р. на 1 базовую акцию.

И пусть вас, уважаемый читатель, не смущают копеечные выигрыши
игрока. Курочка по зёрнышку клюёт, да весь двор очищает. При достаточно
ликвидном рынке опционов игра на спрэдах является практически безрисковым
способом заработать деньги, используя локальные перекосы цен.
Действительно, представьте себе, что игрок не смог закрыть спрэд и дело дошло
до поставки. Вернёмся к ситуации из примера с горизонтальным спрэдом и
рассмотрим наиболее неблагоприятный для игрока вариант. Представим себе,
что в августе курс акций НК «ЛУКойл» вырос до 450.00 р. и игрок продал акции
по поставке, предварительно купив их на рынке, и проиграв, таким образом,
50.00 р. Однако если цена акций спот будет равна 450.00 р., то опцион «колл» со
страйком 400.00 р. будет стоить где-то порядка 60.00 р. – 70.00 р.! – Вот вам и
компенсация за потери. В случае с американским опционом дело будет ещё
проще: если покупатель августовского опциона требует произвести поставку, то
держатель горизонтального спрэда немедленно требует, в свою очередь,
произвести поставку по ноябрьскому опциону! В этом случае если игрок и
нарвётся на убыток, то он будет таким минимальным, что его можно даже и не
принимать в расчёт. По крайней мере, он будет на два, а то и на три порядка
меньше убытка, который может получить держатель чистой позиции при
неблагоприятной для себя динамики цен.
Держателю вертикального спрэда также нечего опасаться поставки. Если
к дате реализации опциона «пут» котировки спота упадут ниже 7.00 р., то игрок
купит акции по 7.00 р., но зато продаст их по 7.10 р. В этом случае выигрыш по
поставке – 0.10 р. – полностью компенсирует потери на открытии спрэда –
0.04 р.
Даже если игрок купит опцион «пут» с более дешёвым страйком, а
продаст – с более дорогим, то и здесь всё обходится без потерь. Вернёмся ещё
раз к ситуации из примера с вертикальным спрэдом. Пусть игрок купил опцион
со страйком 7.00 р. по 0.05 р., а продал опцион со страйком 7.10 р. по 0.20 р.
Совершенно очевидно, что, проигрывая на поставке 0.10 р., игрок выигрывает
на премии 0.15 р.
При игре на спрэдах могут встретиться самые разные ситуации. Каждая
из них требует внимательного анализа, однако принцип игры остаётся один:

Игрок покупает недооценённый опцион, а продаёт
переоценённый



175
Итак, уважаемый читатель, у нас остался диагональный спрэд. Что это
такое? Представьте себе, что игрок продаёт опцион «колл» со страйком
100.00 р. и датой экспирации в октябре и покупает опцион «колл» со страйком
110.00 р. и датой экспирации в январе. Диагональный спрэд можно
рассматривать как своеобразный гибрид горизонтального и вертикального
спрэдов. Вариантов игры на диагональном спрэде существует великое
множество и мне не хотелось бы перегружать повествование их описанием,
благо, заинтересованный читатель и без меня способен сам сконструировать
парочку-другую примеров.

Стрэддл (straddle) – это позиция, образующаяся в результате покупки опциона
«колл» и покупки опциона «пут» или продажи опциона «колл» и продажи
опциона «пут» при одних и тех же страйках и датах реализации.

Слово “straddle” переводится с английского как «стояние, сидение или
ходьба с широко расставленными ногами». Опционный стрэддл называют
также «стеллаж». Вообще говоря, американцам не чуждо чувство юмора.
Иногда они дают весьма забавные названия специфическим биржевым
терминам. Однако японцы в этом отношении, по-моему, перещеголяли всех.
Чего стоят такие названия свечей, как «захват за пояс», «утренняя звезда», «три
чёрные вороны», «дожи надгробие», «дожи рикша», «три будды»,
«повешенный», «брошенный младенец» и т.д.
Вернёмся, однако, к стреддлам. Рассмотрим два примера.

<< Пред. стр.

стр. 22
(общее количество: 28)

ОГЛАВЛЕНИЕ

След. стр. >>