<< Пред. стр.

стр. 19
(общее количество: 27)

ОГЛАВЛЕНИЕ

След. стр. >>

ценовой пункт.
Выше мы отметили, что рынок фьючерсов – явление парадоксальное.
Так вот, представим себе, что группа фьючерсных спекулянтов-«медведей»
интенсивно играет на понижение (такое давление на рынок называется “raid”).
Цена фьючерса падает, принося прибыль удачливым игрокам. Одновременно
рынок «спот» также начинает проседать, так как торговцы реальным товаром



144
начинают проявлять озабоченность по поводу интенсивных продаж фьючерсов.
Такая ситуация на руку покупателям реального товара, следовательно
фьючерсные «медведи» льют воду на мельницу «быков», оперирующих на
базовом рынке.
Можно нарисовать другую ситуацию. Спекулянты-«быки» интенсивно
играют на повышение, «разогревая» рынок реального актива; такое развитие
событий благоприятно уже для продавцов на спотовом рынке. Можно
предположить, что вышеназванные группы биржевых торговцев находятся в
сговоре друг с другом или нам только кажется, что это разные группы. А на
самом деле ...

NB. Очень часто покупатель реального товара выступает на рынке
фьючерсов как продавец, а продавец реального товара выступает на
фьючерсном рынке как покупатель.

Это делается для того, чтобы, используя фьючерсный рынок создать
благоприятную для себя ситуацию на спотовом рынке, впрочем, подобные
операции – удел очень крупных, опытных и уверенных в себе торговцев.

Фьючерсный рынок – инструмент формирования конъюнктуры рынка
реального товара.

Однако основная масса биржевиков использует фьючерсный рынок для
иных целей. Если кто-то из вас, уважаемые читатели, хочет забежать вперёд и
узнать для каких именно, то прочитайте эту главу до конца.
Далее. Вспомним, что иногда товара ещё нет, а фьючерсная цена на него
уже есть: некоторые игроки блефуют, заключая сделки на продажу товара,
которого у них нет. Такие продажи могут дестабилизировать рынок базового
актива. В США, в штате Иллинойс в XIX веке даже был принят ряд
нормативных актов, ограничивающих или даже вовсе запрещающих
фьючерсную продажу несуществующего товара.


***

Вернемся к нашему примеру. Предположим, что на следующий день, 11-
го мая, к закрытию цена упадет – она составит $26 225. Что же произойдет в
этом случае?
И мы, и Джон продолжаем удерживать открытые позиции. Мы стоим 2-
мя контрактами в покупке, а Джон – 2-мя контрактами в продаже. От падения
цены выигрывают продавцы, а проигрывают – покупатели. Поэтому
Клиринговая палата спишет вариационную маржу с нас и начислит ее Джону. С
нас будет списано ($26 250 – $26 225) * 2 = $25 * 2 = $50. Соответственно,
столько–же будет начислено Джону.
Все эти расчеты проводятся ежедневно Клиринговой палатой через
Биржевой банк.
Обратите внимание на то, что в расчетах наша цена покупки равна $26
250 – помните, к этой цене – величине вчерашнего закрытия были приведены
все сделки после начисления или списания вариационной маржи!



145
После закрытия торгов 11-го мая цены наших открытых позиций будут
приведены к уровню $26 225 – цене закрытия.
Предположим далее, что 12-го и 13-го мая пришлось на субботу и
воскресенье. Эти дни на бирже – выходные. Соответственно никаких расчетов
не производится.
Началась новая рабочая неделя. На торгах в понедельник цена сделок
начала расти – по бирже, как это уже говорилось выше, прошел слух о том, что
в конце лета увеличится спрос на алюминий. Допустим, что к закрытию
августовские фьючерсы котировались уже по $26 370.
В этом случае цена наших открытых позиций будет приведена к этому
уровню. Нам начислят положительную вариационную маржу в размере ($26 370
– $26 225) * 2 = $145 * 2 = $290.
Вас может удивить, что какой-то слух сделал нас богаче за один день
почти на 290 долларов! Однако в этом нет ничего удивительного – биржевая
торговля так устроена.
Но самые интересные события произойдут, как вы уже наверное
догадались, 15-го мая. В этот день мы решили зафиксировать нашу прибыль, и
продали два августовских контракта по $26 545, закрыв свои позиции. Как же
будет выглядеть схема взаиморасчетов в этом случае?
Во-первых, Клиринговая палата приведет две наши открытые позиции на
покупку к цене закрытия (напомню, что цена закрытия 15-го мая равна $26 550),
и нам будет начислена вариационная маржа в размере (26 550 – 26 370) * 2 =
$180 * 2 = $360.
Во-вторых, Клиринговая палата приведет цену наших двух продаж к
цене закрытия, и с нас будет списана вариационная маржа в размере (26 550 –
26 545) * 2 = $5 * 2 = $10.
В третьих, Клиринговая палата произведет взаимозачет по нашим
открытым позициям и закроет их, так как мы, находясь в «длинной» позиции,
продали, и таким образом, выполнили свои обязательства перед биржей и
контрагентами.
Теперь мы можем посчитать выигрыш от наших операций, суммировав
вариационную маржу за 10-ое, 11-ое, 14-ое и 15-ое мая:

$100 – $50 + $290 + ($360 – $10) = $690.
Этот же результат мы можем получить и «напрямую»:

Купили 2 контракта по 26 200. Выиграли ($26 545 – $26 200) * 2
Продали 2 контракта по 26 545. = $345 * 2 = $690

Вы спросите, а как же идут дела у нашего контрагента Джона? Можно
сказать, что у Джона «проблемы».
10-го мая с Джона спишут $100. 11-го – начислят $50. Но уже 14-го он
«влетит» на $290. А вот 15-го мая Клиринговая палата биржи произведет в
отношении него следующие действия:
Во-первых, приведет его открытые позиции к цене закрытия – $26 550,
списав вариационную маржу в размере ($26 550 – $26 370) * 2 = $180 * 2 = $360.
Во-вторых, приведет цену, по которой Джон купил 1 контракт, к цене
закрытия – $26 550, списав вариационную маржу в размере ($26 565 – $26 550) *
1 = $15.



146
В-третьих, произведет взаимозачет: закроет 1 позицию и 1 оставит
открытой.
Таким образом, общий результат деятельности Джона на фьючерсном
рынке за период с 10-го по 15-ое мая, в денежном выражении составит:

-$100 + $50 - $290 + (-$360 – $15) = -$715.

Мы видим, что Джон потерял на фьючерсных операциях $715 и остался
еще стоять «в продаже» одним контрактом на растущем рынке.
Можно также посчитать результат его операций «напрямую»:

Продал 1 контракт по $26 200. Проиграл $365
Купил 1 контракт по $26 565.

Кроме того, продал 1 контракт по $26 200 и потерял на нем $350 (так как
цена закрытия 15-го августа равна $26 550).
Суммарный проигрыш также составит $715.
Обратите внимание на то, что результат наших операций и результат
операций Джона неодинаков. Это объясняется тем, что:
Во-первых, мы стояли в «покупке» и выиграли, а Джон – «в продаже», и
проиграл.
Во-вторых, мы 15-го мая продали 2 контракта по $26 545, а Джон купил
1 контракт по $26 565.
Кроме того, мы полностью выполнили свои обязательства перед
контрагентами и биржей, закрыв все свои открытые позиции, а Джон закрылся
частично, оставшись одним контрактом в «короткой» позиции.
И мы и Джон занимаемся на рынке спекуляцией.

Спекуляция (speculation) – это такая биржевая операция, которая
преследует цель получения прибыли.

В более широком смысле спекуляция – это процесс получения прибыли
от сделок по купле-продаже некоторого актива. Но очень часто спекулянт
оказывается в проигрыше.
Каждый игрок выбирает свою собственную стратегию и тактику
поведения на фьючерсном рынке. Эффективность его действий может быть
оценена только после того, как он полностью закроет свои позиции.
В приведенном примере можно однозначно утверждать, что мы в
выигрыше. Однако Джона нельзя называть неудачником: цена на августовские
фьючерсы может упасть, например, до уровня $25 000, и если Джон закроет по
такой низкой цене свой единственный контракт, то не только компенсирует
свой проигрыш, но еще и окажется в выигрыше:

Продал 2 контракта по $26 200.
Проиграл $365
Купил 1 контракт по $26 565.

Купил 1 контракт по $25 000. Выиграл $1 200

Итоговый результат: $1 200 – $365 = +$835.



147
Пока игрок удерживает хотя бы одну единственную открытую позицию,
нельзя говорить о «выигрыше» или «проигрыше». Итог можно подводить
только после закрытия всех открытых позиций.
Помимо всего прочего, вариационная маржа выполняет очень важную
функцию – косвенно гарантирует исполнение участниками фьючерсных торгов
своих обязательств.
Представим себе, что мы торгуем не фьючерсами, а форвардами. Два
торговца заключили форвард. К дате поставки цена на товар сильно выросла.
Эта ситуация выгодна покупателю, но невыгодна продавцу, который может
отказаться от поставки, нарушая тем самым ранее взятое обязательство.
На фьючерсном рынке всё по-иному. Если к закрытию торгов цена
вырастет, то в тот же день с продавца спишут вариационную маржу, равную его
совокупному проигрышу по открытым позициям. Продавец считает, что этот
рост – временное явление. Пусть это так, но он должен заплатить вариационную
маржу. Если рост продолжается несколько дней подряд, то по итогам каждого
дня продавец вынужден будет платить. После серии таких платежей
рассудительные игроки обычно задают себе вопрос: всё ли правильно я делаю?
– В случае если фьючерсный рынок ликвиден, неудачник может досрочно
«выйти из игры», закрыв позиции. А если же такой игрок «дотянет» до
поставки, то высокая цена не будет для него «громом среди ясного неба»:
каждый день, постепенно, такой торговец рассчитывался за свой проигрыш с
помощью вариационной маржи, и к дате поставки у него уже не будет
практически никаких резонов уклоняться от своих обязательств. Вот в чём
состоит гарантийная функция вариационной маржи.
Не доводилось ли вам наблюдать, как родители парят маленького
ребёнка в ванне, когда он простудился? Сначала наливают чуть тёплую воду,
потом постепенно добавляют горячей. Если ребёнка сразу посадить в ванну с
горячей водой, ему будет больно. Точно так же Клиринговая палата биржи
поступает с проигравшими – списывает с них проигрыш постепенно.
Разобравшись с механизмом взаиморасчетов между участниками
фьючерсных торгов, вы можете удивиться – неужели это все? А если я захочу
купить или продать не два, а сто, двести контрактов?
На самом деле вы не можете позволить себе на фьючерсной площадке
творить все, что вам вздумается. Для того чтобы ограничить желания
спекулянтов их возможностями, существует так называемая начальная маржа
или гарантийный залог.

Начальная маржа (initial margin) – это залог, который вносит участник
фьючерсных торгов при открытии позиции.

Купив 10-мая 2 контракта по $26 200, мы должные внести начальную
маржу под наши открытые позиции. Брокер Джон, продав нам 2 контракта,
также вносит залог.
Величину начальной маржи на 1 фьючерсный контракт устанавливает
биржа. Обычно начальная маржа колеблется в интервале от 2-ух до 20
процентов от среднегодовой стоимости контракта.
На нашей гипотетической бирже среднегодовая стоимость контракта на
алюминий с поставкой «спот» равна $25 000. Величина начальной маржи
составляет 5% от этой величины, следовательно, 1 контракт требует внесения
начальной маржи в размере $25 000 * 5% = $1 250.


148
Прежде чем купить 2 фьючерсных контракта на алюминий с поставкой в
августе, мы должны иметь на счету в Биржевом Банке хотя бы $1 250 * 2 = $2
500. Эта сумма будет удержана Клиринговой Палатой в качестве залога или
начальной маржи. То же самое относится и к брокеру Джону, и ко всем другим
потенциальным покупателям или продавцам.
Когда мы закроем свои позиции, наши залоги будут разблокированы, и
мы снова сможем распоряжаться этой суммой по своему усмотрению. Но до тех
пор, пока мы держим открытые позиции, мы не можем трогать начальную
маржу. Она находится на нашем счете, но является неприкосновенной.
В случае если на рынке сложится «взрывоопасная» ситуация, чреватая
резкими всплесками цены, биржа может, в соответствии со своими правилами,
увеличить величину начальной маржи, либо ввести дополнительную или
чрезвычайную маржу. В этом случае те из участников торгов, кто уже имеет
открытые позиции, обязаны довнести денежные средства, а те, кто хочет
вступить в сделку – зарезервировать на своих счетах дополнительные суммы.
Допустим, что руководство биржи, получив результаты торгов 14-го мая
и проанализировав ситуацию на рынке, решило ввести дополнительную маржу
на открытые позиции по фьючерсам в размере 100% от величины начальной
маржи. Это будет означать, что мы, Джон и другие игроки должны будем
довнести еще по $1 250 по каждому открытому контракту.
Начальная маржа – это залог. Если держатель открытых позиций по
каким-либо причинам отказывается выполнять свои обязательства, то он
теряет залог. А его контрагент использует эту сумму для покрытия своих
возможных убытков.

Таким образом, начальная маржа выполняет две важные функции:

- Во-первых, она регулирует количество фьючерсных контрактов,
которые могут быть куплены или проданы одним игроком;
- Во-вторых, является гарантом исполнения обязательств.

Как мы уже говорили, величину начальной маржи устанавливает биржа.
Начальная маржа не может быть слишком большой или слишком маленькой – в
этих случаях она не сможет выполнять свои функции.
Величина начальной маржи долгое время колебалась, пока, наконец,
биржевики решили, что оптимальным является коридор 3%-8% от стоимости
реального актива, лежащего в основе фьючерса.
Почти на всех фьючерсных площадках существуют:

• максимальный и минимальный пределы изменения цен сделок в
течение одной торговой сессии (daily trading limit), называемые
верхняя и нижняя планки соответственно;
• максимальный и минимальный пределы изменения котировки в
течение одной торговой сессии (price limit);

Эти два ограничителя связаны с величиной начальной маржи.
На нашей гипотетической торговой площадке начальная маржа
составляет $1 250 на контракт. Обычно диапазон планок и предел изменения
котировок либо равны, либо чуть меньше начальной маржи. Пусть в нашем
примере они будут равны ±$1 000.


149
Что это означает? Если, скажем, торги 15 августа закрылись по $26 550,
то на следующий день:

• можно будет подавать заявки и совершать сделки в диапазоне от $25
550 до $27 550;
• котировка может измениться в диапазоне от $25 550 до $27 550, то
есть с каждой открытой позиции не будет списано больше $1 000.
Это делается в интересах проигравших: они уплачивают
вариационную маржу постепенно.

NB. Биржа учитывает интересы проигравших в первую очередь. Ведь
от этого зависит благополучие выигравших, а также устойчивость самой
торговой площадки.

Если какой-то торговец вовремя не довнёс вариационную маржу в
Биржевой банк, то Клиринговая палата в соответствии с правилами биржевых
торгов имеет право принудительно закрыть его открытые позиции, а сумму
залога направить на ликвидацию задолженности такого игрока перед биржей и
контрагентами.
Иногда цены на товар растут или падают так быстро, что котировки
фьючерса не поспевают за базой. В этом случае биржа может разрешить
торговцам совершать сделки вне диапазона изменения котировок.

Пример: Представим себе, что на нашей бирже, торгующей
алюминиевыми фьючерсами, случилась чрезвычайная ситуация: рынок «спот»
сильно вырос, и котировки августовского фьючерса, отражая общую
повышательную тенденцию, также выросли. После того, как ряд сделок прошёл
по верхней планке – по $27 550, продавцы не захотели больше продавать по
этой цене; в то же время ряд покупателей не прочь купить подороже. В
результате по $27 550 имеем неудовлетворённый спрос. Такая ситуация на
биржевом жаргоне называется «глухой планкой».
Чтобы дать возможность всем желающим продолжить торговлю по
«запредельным» ценам, биржа расширяет коридор сделок ещё на $1 000: сделки
идут уже по $27 800, $27 900, $28 000!
Увеличение коридора сделок во многих случаях способствует
стабилизации фьючерсного рынка: из перегретого котла выпускается пар.
Торговля может даже вернуться в прежний диапазон.

Во время такого рода экстраординарных событий биржа, как правило,
увеличивает и начальную маржу. Впрочем, начальная маржа, как это
подчёркивалось выше, может быть повышена и в ситуации, когда сделки не
выходят за планки.
Если в результате тех или иных событий в окружающем нас мире
торговля на рынке оживится, то биржа может не только повысить начальную
маржу, но и увеличить величину диапазонов котировки и сделок. Когда
наоборот, рынок успокоится, начальная маржа и планки могут быть уменьшены.
Вообще говоря, начальная маржа и вышеуказанные диапазоны идут, если
можно так выразиться, рука об руку.




150
NB. Однако на некоторых товарных фьючерсных рынках
максимального и минимального диапазона изменения котировки и сделки не
существует.

Например, на Нью-Йоркской бирже “COMEX” нет планок по фьючерсам
на золото, серебро и медь. Кроме того, на многих американских биржах не
установлены диапазоны заявок для торговли фьючерсными контрактами, срок
поставки товара по которым наступает в текущем месяце. Помимо всего
прочего, на многих товарных биржах нет планок по базовым активам.
Всё вместе это означает, что в случае резкого скачка цен на фьючерсные
контракты, проигравшие за один день вынуждены будут довнести в Биржевой
банк суммы, многократно превышающие величину начальной маржи. Торговля
на таких рынках особенно рискованна. Об этом всегда следует помнить.
Фьючерсные площадки привлекают спекулянтов не только потому, что
работа на срочном рынке предоставляет им масштабные возможности для
спекуляции, но и потому, что они могут при этом не уплачивать всей стоимости
актива, внося в Биржевой банк только лишь начальную маржу. Отношение
стоимости реального товара к залогу на соответствующий фьючерс называют
левериджем.

Леверидж – (gearing, leverage, от англ. “lever” – уровень) отношение
стоимости реального актива к величине начальной маржи на фьючерс.

Например, если 1 контракт на очищенную медь с поставкой «спот» стоит
$2000, а начальная маржа на 1 фьючерс по меди равна $200, то леверидж будет
равен $2000 / $200 = 10.
В этом примере для того, чтобы оперировать на рынке фьючерсов,
спекулянту требуется в 10 раз меньше денег, чем для игры на спотовом рынке.
Однако игрок, начинающий торговлю фьючерсами должен
зарезервировать часть денег для покрытия отрицательной вариационной маржи,
а также и для возможного внесения дополнительного или чрезвычайного залога.

Пример: После успеха на алюминиевых фьючерсах, мы решили
попытать счастья, играя на рынке меди. На нашем счету в Биржевом Банке –
$10 690. Вопрос стоит следующим образом: сколько контрактов на поставку
меди «спот» мы можем купить, а также, какое количество позиций мы можем
открыть на фьючерсах?
Если наличная медь (медь с поставкой «спот», т.е. в течение 2-ух дней)
стоит $2 000 за контракт, то мы можем купить 5 контрактов ($10 690 / $2 000 = 5
+ $690) и у нас еще останется $690 в «резерве».
На фьючерсном рынке меди начальная маржа на 1 контракт (позицию)
равна $200. Следовательно, мы можем открыть 53 контракта на продажу или
покупку ($10 690 / $200 = 53 + $90), а $90 останутся незадействованными.
Однако открывать 53 контракта очень рискованно. Если цена пойдет
против нас, то мы вынуждены будем уплачивать вариационную маржу, а денег
на это у нас не останется.
Поэтому разумно выделить специальный фонд для уплаты вариационной
маржи. Пусть его величина составит $6 000. Тогда мы сможем открыть только
23 позиций на фьючерсах ([$10 690 – $6 000] / $200 = 23 + $90). Однако и в этом
случае мы рискуем: при чрезвычайной ситуации биржа может удвоить или даже


151
утроить залоги. Поэтому будем считать, что на 1 контракт мы выделим не $200,
а $400.00. При этом наши возможности сократятся: мы сможем открыть лишь
11 контрактов ($4690 / $400 = 11 + $290). А $290 – неделимый остаток.

NB. Фьючерсный рынок более подвижен, чем рынок «спот».
Спекулировать фьючерсами и легче и проще, чем наличным товаром.

А теперь, после того как мы познакомились с товарным фьючерсом,
попытаемся ответить на вопрос: является ли он ценной бумагой?
Напомню, что ценной бумагой является документ, удостоверяющий
имущественные, заёмные и некоторые иные права и обязательства, реализация
которых возможна только при его предъявлении, а передача – при смене права
собственности на этот документ. Ценная бумага имеет свою стоимость,
выражаемую в деньгах.
С формальной точки зрения товарный фьючерс подпадает под это
определение. Однако многие исследователи относят товарный фьючерс к
категории производных ценных бумаг.
Производные ценные бумаги или деривативы – это такие ценные бумаги,
права и обязательства по которым связаны с ценными бумагами.
Как мы видим, товарный фьючерс не попадает в класс деривативов.
Можно, конечно, изменить формулировку. Так в учебнике «Рынок ценных
бумаг» под ред. В. А. Галанова, А. И. Басова читаем:
«Производная ценная бумага – это бездокументарная форма выражения
имущественного права (обязательства), возникающего в связи с изменением
цены лежащего в основе данной ценной бумаги биржевого актива».
Вроде бы теперь товарный фьючерс становится производной ценной
бумагой, однако, как же быть, если базовый актив не торгуется на бирже?
Кроме того, имущественные обязательства фьючерса возникают отнюдь не «в

<< Пред. стр.

стр. 19
(общее количество: 27)

ОГЛАВЛЕНИЕ

След. стр. >>