<< Пред. стр.

стр. 20
(общее количество: 27)

ОГЛАВЛЕНИЕ

След. стр. >>

связи с изменением цены лежащего в основе данной ценной бумаги биржевого
актива». Это утверждение – полная нелепица.
В учебнике «Ценные бумаги» под ред. В. И. Колесникова и В. С.
Торкановского (М., 1999) вообще не даётся определение производных ценных
бумаг. Зато в этой же книге можно встретить определение фьючерса:
«… фьючерсный контракт – стандартный, юридически обязательный
биржевой договор, отражающий требования продавцов и покупателей к
количеству, качеству, срокам и месту поставки товара».
Это определение неверно, так как фьючерсы никогда не существовали в
форме договора. Другое дело – биржевой форвард.
В Гражданском кодексе РФ и в Федеральном законе РФ «О рынке
ценных бумаг» вообще нет упоминания о фьючерсах. В Федеральном законе РФ
от 20 февраля 1992 г. N 2383-I «О товарных биржах и биржевой торговле»
словосочетание «фьючерсная и опционная сделка» употребляются многократно,
однако, что это такое, не объясняется.
В письме ГКАП РФ от 30 июля 1996 г. N 16-151/АК «О форвардных,
фьючерсных и опционных биржевых сделках» фьючерсные сделки определены
«… как сделки, связанные со взаимной передачей прав и обязанностей в
отношении стандартных контрактов на поставку биржевого товара».
Кроме того, там же сказано, что:
«Фьючерсным контрактом является документ, определяющий права и
обязанности на получение (передачу) имущества (включая деньги, валютные


152
ценности и ценные бумаги) или информации с указанием порядка такого
получения (передачи). Обязательства по получению (передаче) имущества или
информации по фьючерсному контракту прекращаются с приобретением
однородного фьючерсного контракта, предусматривающего соответственно
передачу (получение) такого же имущества или информации, либо с их
исполнением. Фьючерсные контракты могут обращаться только в биржевой
торговле».
Далее:
«Фьючерсные контракты и биржевые опционные контракты (опционы)
не являются ценными бумагами.
Фьючерсные и опционные сделки в отличие от форвардных не являются
срочными сделками с реальным товаром, и на них не распространяются
нормативные акты, касающиеся срочных сделок».
В то же время Постановление ФКЦБ от 14 августа 1998 г. N 33 «Об
утверждении Положения об условиях совершения срочных сделок на рынке
ценных бумаг» гласит, что:
«Фьючерс - вид срочной сделки, договор купли-продажи базового актива
(договор на получение денежных средств на основании изменения цены
базового актива) с исполнением обязательств в установленную дату в будущем,
условия которого определены Спецификацией организатора торговли.
Базовый актив - эмиссионные ценные бумаги, фондовые индексы, а
также иные виды базового актива, разрешенные Федеральной комиссией по
рынку ценных бумаг (далее - Федеральная комиссия). Базовым активом могут
быть эмиссионные ценные бумаги, отчет об итогах выпуска которых
зарегистрирован в установленном законодательством Российской Федерации
порядке и которые включены в листинг как минимум одного организатора
торговли на рынке ценных бумаг».
Итак, согласно трактовке Государственного комитета по
антимонопольной политике фьючерс не относится к категории срочных сделок,
а в трактовке Федеральной комиссии по ценным бумагам относится. Суммируя
вышесказанное, можно утверждать, что согласно действующему российскому
законодательству товарный фьючерс – это не ценная бумага. По моему мнению,
фьючерс вообще – это принципиально новый вид стандартных биржевых
контрактов, иногда подпадающий под формальное определение ценной бумаги.
Особенность фьючерсного контракта заключается в том, что он возникает в
момент заключения сделки. Никакого первичного рынка фьючерсов не
существует. В этом состоит кардинальное отличие фьючерса от классических
эмиссионных ценных бумаг.


7.3 Хеджирование и планирование на товарных
фьючерсных рынках
Огромная масса торговцев использует фьючерс для планирования своей
производственно-хозяйственной деятельности и страхования от
неблагоприятной ценовой динамики.

Пример: Сегодня - 1 июня 2000 г. Директор нефтеперерабатывающего
завода хочет застраховаться от повышения цен на нефть и с этой целью



153
покупает на Лондонской международной нефтяной бирже ("IPE") 100
фьючерсных контрактов с поставкой 15 сентября по $24.40 за баррель
(напоминаю: в одном контракте – 1000 баррелей нефти сорта «брент»).
Наличная нефть 1 июня идёт по $24.20.




Нефтеперерабатывающий
Сырьё - нефть Продукция - бензин
завод

Рис. 39 Упрощённый алгоритм работы нефтеперерабатывающего завода (схема)

Для производителя бензина ситуация с высокими ценами на сырьё
смерти подобна. У директора завода есть информация, что к осени нефть будет
стоить ещё дороже. Поэтому он покупает фьючерсы на нефть.
Предположим, что к 15 сентября цена на нефть выросла до $30.10,
соответственно фьючерс будет стоить столько же. Директор завода вынужден
покупать нефть именно по такой высокой цене – $30.10, но за период с 1 июня
по 15 сентября на счёт нефтеперерабатывающего завода в биржевом банке
будет начислена вариационная маржа в размере $570 000 ( ($30.10 – $24.40) *
100 контрактов * 1000 баррелей/контракт). Следовательно, директор
предприятия получит компенсацию в размере $5.7 на каждый баррель ($30.10 –
$24.40), который обойдётся ему, в конечном итоге по $24.40! - Эта величина
называется чистой или действительной стоимостью (net cost).

15 сентября завод закрывает позиции на
фьючерсах – покупает нефть по $30.10
Цена

1 июня завод
Однако
покупает
заводу
фьючерсы на 15
начислена
сентября по
вариацион
$24.40
ная маржа
в размере
$30.10 –
$24.40 =
$5.7 на
баррель
Поэтому в итоге он покупает нефть
по $24.40, как и планировал.


t
1 июня 15 сентября

- фьючерс;
- спот.



154
Рис. 40 Хеджирование покупок сырья со стороны нефтеперерабатывающего завода

Таким образом, реально завод покупает нефть 15 сентября по $24.40 за
баррель, то есть по фьючерсной цене 1 июня. Благодаря мудрости и
проницательности директора его предприятие не пострадало от повышения цен
на нефть.

Такие биржевые операции называются хеджированием.

Хеджирование – (hedging, от англ. "hedge" – живая изгородь, забор) это
биржевая операция, представляющая по сути своей страхование от
неблагоприятных ценовых изменений с помощью производных биржевых
инструментов, таких как фьючерс или опцион.

Хеджер (hedger) – участник торгов, осуществляющий хеджирование.

Хедж (hedge) – это открытые с целью страхования фьючерсные или
опционные позиции на покупку или продажу.
Хеджировать можно не только сырьё, но и готовую продукцию.
Пример: Сегодня – 1 октября 2000 года. Мировые цены на нефть в
результате конфликта между арабами и израильтянами очень высоки. Цены на
бензин, соответственно, тоже высокие. Этой ситуацией хочет воспользоваться
наш директор. Он продаёт на Нью-Йоркской коммерческой бирже ("NYMEX")
200 фьючерсных контрактов на неэтилированный бензин по 1000 баррелей
каждый по цене $0,9540 за галлон с поставкой 31 января 2001 года (Напомню,
что 1 баррель – 158,99 л., 1 галлон – 3,785 л; в одном барреле, таким образом,
42 галлона).
Предположим далее, что к поставке цена на бензин упала до $0,8962 за
галлон – нефтеперерабатывающий завод опять в выигрыше: на каждом галлоне
директор выиграл $0,0578 ($0,9540 – $0,8962). Соответственно, суммарная
вариационная маржа по всем контрактам равна:
0,0578 * 42 галл./барр. * 1000 барр. * 200 контр. = $485 520
1 октября завод продаёт Поэтому в итоге он продаёт
Цена фьючерсы на 31 января бензин по $0,9540, как и
по $0,9540 планировал.




31 января завод
закрывает
позиции на
Однако заводу начислена
фьючерсах –
вариационная маржа в размере
продаёт бензин по
$0,9540 – $0,8962 = $0,0578 на
$0,8962
галлон



t
1 октября 2000 г. 31 января 2001 г.



155
- фьючерс;
- спот.

Рис. 41 Хеджирование продаж готовой продукции со стороны
нефтеперерабатывающего завода

Контрагент хеджера – это, как правило, спекулянт. В последнем примере
завод продал фьючерсные контракты именно ему. Спекулянт рассчитывал, что к
поставке цена на бензин вырастет, однако он прогадал.
Но так бывает не всегда. Очень часто спекулянт оказывается в
выигрыше, а хеджер – в проигрыше.

Пример: Вернёмся снова к нашему нефтеперерабатывающему заводу.
Сегодня – 1 октября 2000 года. Мировые цены на нефть в результате конфликта
между арабами и израильтянами очень высоки. Цены на бензин,
соответственно, тоже высокие. Этой ситуацией хочет воспользоваться наш
директор. Он продаёт на Нью-Йоркской коммерческой бирже ("NYMEX") 200
фьючерсных контрактов на неэтилированный бензин по 1000 баррелей каждый
по цене $0,9540 за галлон с поставкой 31 января 2001 года.
Предположим далее, что к поставке цена на бензин не упала, а выросла
до $0,9901 за галлон – нефтеперерабатывающий завод уже в проигрыше: на
каждом галлоне директор потерял $0,0361 ($0,9540 – $0,9901). Соответственно,
суммарная вариационная маржа по всем контрактам равна:

- 0,0361 * 42 галл./барр.* 1000 барр. * 200 контр. = - $303 240.

Цена
Однако с завода списана
1 октября вариационная маржа в размере
завод продаёт $0,9540 – $0,9901 = $0,0361 на галлон
фьючерсы на
31 января по
$0,9540
31 января завод
закрывает
позиции на
фьючерсах –
продаёт бензин по
Поэтому в итоге он продаёт
$0,9901
бензин по $0,9540, как и
планировал.


t
1 октября 2000 г. 31 января 2001 г.

- фьючерс;
- спот.

Рис. 42 Хеджирование продаж готовой продукции со стороны
нефтеперерабатывающего завода (в этом примере хеджер несёт убыток)




156
Вы можете задать вопрос: «А зачем было продавать фьючерсы? Ведь
лучше было бы продать реальный товар 31 января на рынке по более высокой
цене»! – Дело в том, что …

Продавая фьючерс, хеджер страхуется от понижения цен.

Покупая фьючерс, хеджер страхуется от повышения цен.

Возможные потери хеджера в случае неблагоприятного изменения цен –
плата за страхование.

NB. На рынке товарных фьючерсов хеджер перекладывает риск на
спекулянта.

Иногда на фьючерсном рынке встречаются хеджер с хеджером.
Например, нефтеперерабатывающий завод покупает нефтяные фьючерсы у
нефтедобывающей компании. Очень много сделок происходит также между
спекулянтами – один из них играет на повышение, а другой – на понижение.
Кроме того, на рынках товарных фьючерсов хеджер не только
страхуется, но также и планирует свою будущую производственно-
хозяйственную деятельность.

Фьючерсный рынок – это инструмент планирования и страхования,
интегрированный в рыночную экономику.

Но не прогнозирования!

NB. При прогнозировании цены на какой-либо актив в будущем ни в
коем случае нельзя ориентироваться на фьючерсные или форвардные цены!

Цена фьючерса (особенно когда торговля им только начинается) может
существенно отличаться как от прогнозируемой цены товара, так и от цены,
которая фактически сложится на момент поставки. Материал настоящей главы
убедительно свидетельствует об этом.
Может сложиться впечатление, что фьючерс очень грубый инструмент.
Если игрок угадал направление изменения котировок – выиграл, не угадал –
проиграл. Но это не так. Мы помним, что открытую позицию на фьючерсах
можно закрыть задолго до наступления даты поставки, просто совершив
оффсетную сделку. Этим пользуются многие хеджеры для того, чтобы получить
от хеджирования большую прибыль.

Пример: Сегодня – 1 апреля. Вице-президент компании, производящий
кофе получает информацию о том, что страны-члены “ACPC” – международной
ассоциации экспортёров кофе, планируют в III квартале текущего года резко
увеличить объёмы продаж на мировых рынках, из-за чего, как предполагают
эксперты, цена кофе упадёт. Желая захеджироваться от возможного понижения
цен, компания продаёт на Нью-Йоркской бирже кофе, сахара и какао (“CSCE” -
Coffee, Sugar & Cocoa Exchange) 500 фьючерсных контрактов с поставкой 22




157
сентября по цене 76,3 цента за фунт кофе «арабика». В одном контракте – 37
500 фунтов кофе.
Через некоторое время рынок начинает падать и к 20 мая цена
сентябрьских фьючерсов составляет уже 65,6 центов. Вице-президент компании
считает, что компенсация в размере 10,7 центов (76,3 – 65,6) достаточна и
закрывает позиции, откупив 500 контрактов по 65,6.
После этого на рынке наблюдается некоторый рост – к 15 июня фьючерс
вырастает до 69,2. Тогда наша фирма вновь продаёт 500 контрактов по
рыночной цене, восстанавливая хедж.
И если к поставке, цена упадёт, скажем, до 63,8 центов за фунт, то
удачливый хеджер получит:

(76,3 – 65,6) центов * 500 контр. * 37 500 фунт/контр. / 100 = $2 006 250
(69,2 – 63,8) центов * 500 контр. * 37 500 фунт/контр. / 100 = $1 012 500
Итого: $3 018 750


Хеджер продаёт Затем снова
Цена В конце
фьючерс по 76,3 продаёт по 69,2. В концов
интервале 69,2 – хеджер
65,6 – добавочная закрывает
прибыль позицию
продажей
реального
товара по
63,8


… и откупает
его по 65,6




22 сентября t
1 апреля 20 мая 15 июня

- фьючерс;
- спот.

Рис. 43 Удачливый хеджер на рынке кофе

Таким образом, он продаст каждый фунт своего кофе по 79,9 центов, так
как в интервале 69,2 – 65,6 – добавочная прибыль 3,6 цента на фунт. Её мы
прибавляем к первоначальной цене 76,3 и получаем 79,9.

Иногда хеджеры досрочно ликвидируют открытые позиции, чтобы
ограничить убыток. Многие хеджеры так увлекаются операциями по
досрочному закрытию и новому открытию позиций, что превращаются в
спекулянтов.
А вот жизнь спекулянта на фьючерсном рынке трудна и опасна: ему
приходится постоянно «крутиться», чтобы не «залететь» по крупному.
На рынках товарных фьючерсов последний день торговли срочным
контрактом (deferred day) предшествует дню поставки (delivery day).


158
Теоретически может сложиться такая ситуация, когда цена базового актива в
день поставки сильно изменится.

Пример: Последний день торговли фьючерсом на кофе – 21 сентября. В
этот день к закрытию цены фьючерса и «спота» составили 60 центов за фунт.
Однако в день поставки – 22 сентября – базовый актив вырос до 62 центов, а
фьючерс уже не торгуется.
Представим себе, что хеджер заблаговременно купил фьючерс по 50
центов за фунт. Клиринговая палата биржи начислит ему вариационную маржу
в размере 10 центов на фунт (60 - 50). Однако наш торговец вынужден будет
покупать кофе по цене в день поставки – за 62 цента: 2 цента при этом будут как
бы «потеряны».

Чтобы избежать подобного рода недоразумений, Клиринговая палата
биржи начислит хеджеру дополнительную эквивалентную маржу.

Эквивалентная маржа (equivalent margin) – это разница между ценой
базового актива в день поставки и фьючерсом в последний день торговли.

Для покупателя эквивалентная маржа (Мэ) равна:

Мэ = (Бп - Фп) * Кк * Ке, где

Мэ – величина эквивалентной маржи;
Бп – цена 1 ед. базового актива в день поставки;
Фп – цена фьючерса в последний день торговли (в пересчёте на 1 ед.
базового актива);
Кк – количество фьючерсных контрактов;
Ке – количество единиц базового актива в фьючерсном контракте.

Для продавца эквивалентная маржа равна:

Мэ = (Фп - Бп) * Кк * Ке.
Представим себе, что в предыдущем примере у хеджера 50 контрактов (в
каждом 37 500 фунтов кофе). Эквивалентная маржа будет равна:

Мэ = (62 - 60) * 50 * 37 500 = 3 750 000 центов или $37 500.

Общий результат хеджера от операции хеджирования на рынке
товарного фьючерса складывается из вариационной и эквивалентной маржи:

Результат = ВМ + ЭМ
Многие хеджеры закрывают открытые позиции до наступления даты
поставки, покупая или продавая реальный товар на спотовом рынке
параллельно с операциями на рынке фьючерсов. Поэтому на современных
фьючерсных биржах только 3-5% из открытых позиций доводятся до поставки.


<< Пред. стр.

стр. 20
(общее количество: 27)

ОГЛАВЛЕНИЕ

След. стр. >>