<< Пред. стр.

стр. 14
(общее количество: 53)

ОГЛАВЛЕНИЕ

След. стр. >>

107
взаимодействии. Так, если доходность какого-либо финансового инструмента становится выше
доходности других, денежные ресурсы начинают перетекать в этот наиболее доходный инструмент
рынка. Стоимость данного финансового инструмента возрастает, а его доходность уменьшается. Отток
денежных средств из других сегментов рынка вызывает снижение стоимости обращающихся там
финансовых инструментов и, как следствие, возрастание доходности операций с ними. Таким образом,
доходность операций с различными финансовыми инструментами сближается.
В том случае, когда доходность облигации возрастает, ее цена падает. Но в то же время при
возрастании доходности облигации возрастает стоимость опциона колл на доходность данного
финансового инструмента и уменьшается стоимость опциона пут. Так как основой для определения
стоимости исполнения опциона на доходность служит доходность базисного финансового актива, то,
задавая доходность финансового актива, определяем по приведенной выше формуле для расчета
доходности соответствующую ему стоимость.
Таким образом, зависимость стоимости опционов на доходность от стоимости базисного
финансового инструмента будет иметь вид, представленный на рис. 3.7.




Рис. 3.7. Зависимость стоимости опционов на доходность от стоимости базисного финансового инструмента

В настоящее время из опционов на доходность наибольшее распространение получили европейские
опционы с условием расчета наличными. В основу таких опционов закладывается доходность в годовом
исчислении по отношению к сроку погашения самых поздних выпусков казначейских ценных бумаг со
сроком погашения 30, 10 и 5 лет, выявленная на основе котировок, определяемых в соответствии с
принятой на срочных рынках методикой расчета.
Премии за опционы на доходность подвержены влиянию тех же фундаментальных и технических
факторов, что и премии за другие опционы. Однако главным фактором, воздействующим на опционы на
доходность, является оценка участниками рынка ожидаемой доходности долгового инструмента на
момент его погашения. При этом текущая доходность принимается в расчет в меньшей степени.
Обязательства по опционам на доходность исполняются наличным расчетом. Общая сумма, которую
продавец опциона должен заплатить покупателю, определяется как разница между ценой исполнения
опциона и расчетной стоимостью исполнения накануне дня погашения.
Опционы на иностранную валюту (валютные опционы). Эти опционы дают право на покупку и
продажу одной валюты по цене, выраженной в валюте другого государства. Валютные опционы
получили наибольшее распространение на рынках срочных контрактов, в том числе на срочных
валютных рынках России.
Цена одной валюты, выраженная в другой, называется обменным курсом. Таким образом, цена
исполнения валютного опциона представляет собой обменный курс. Валюта, в которой выражаются
премия и цена исполнения, называется валютой торговли. Валюта, покупаемая или продаваемая по
цене исполнения, является базисным активом опциона. Валютные опционы оцениваются в зависимости
от курса заложенной в их основу иностранной валюты по отношению к доллару. Эта взаимосвязь может
быть раскрыта следующими пояснениями:
• если стоимость (курс) валюты, являющейся базисным активом опциона, растет по отношению к
торгуемой валюте, стоимость опциона колл будет расти, а премия пут снижаться;
• если курс заложенной в основу опциона валюты снижается по отношению к торгуемой валюте, то
премия колл будет уменьшаться, а стоимость опциона пут расти.
Некоторые виды опционов относятся к типу валютных опционов с ценами исполнения,
выраженными в кросс-курсах (рассчитанными через их курсы по отношению к третьей валюте). Цены
на кросс-курсовые опционы будут зависеть от отношения стоимости заложенном в опцион валюты к
стоимости торгуемой валюты. Примером кросс-курсового опциона может быть покупка британских

108
фунтов по цене исполнения в японских иенах, при этом торговой валютой будет иена, а базисным
активом опциона — британские фунты. Цена исполнения в этом случае будет выражена в определенной
сумме иен за каждый фунт стерлингов. Премии по кросс-курсовым опционам также выплачиваются в
торговой валюте (в нашем примере это будут иены).
Опционы гибкой конструкции. Эти опционы выпускаются Опционной клиринговой корпорацией
(ОКК) и обращаются на опционных рынках США. Основное отличие гибких опционов от других
срочных контрактов состоит в том, что не все условия их исполнения стандартизированы. При купле-
продаже опциона в открывающей сделке стороны имеют возможность изменять отдельные условия
исполнения опциона, которые называются изменяющимися. Однако эти изменения должны быть в
пределах установленных опционным рынком правил. Изменяющимися параметрами сделки на рынке
гибких опционов могут быть:
• методика расчета цены исполнения;
• расчетная валюта;
• минимальный объем и минимальное количество сделок в день окончания срока исполнения гибкого
опциона.
Именно возможность применять такие изменяющиеся условия и отличает гибкие опционы от других
видов.
Характеристики опционов
Опцион характеризуется как качественными, так и количественными параметрами. Качественная
характеристика опциона — это его вид (опцион с правом покупки — опцион колл и опцион с правом
продажи — опцион пут). Количественными параметрами опциона являются:
• премия опциона, т.е. та цена, по которой продается право использования опциона;
• цена исполнения опциона, т.е. та цена, по которой владелец опциона может потребовать продать ему
или купить у него ценные бумаги, являющиеся базисным активом опциона.
Кроме этих параметров существует еще ряд стоимостных характеристик опциона, которые
называются внутренней и временной (срочной) стоимостью опциона.
Внутренняя стоимость отражает разницу между ценой исполнения опциона и текущей ценой
базисного актива (положительная в случае опциона пут и отрицательная при опционе колл).
Если речь идет об опционе «с деньгами», то опцион колл с внутренней стоимостью 200 руб. за акцию
становится таковым в период, когда текущая рыночная цена акций равна 1200 руб., а цена исполнения
— 1000 руб. Если цена за акцию упадет до 1000 руб. или ниже опцион колл не будет больше иметь
внутренней стоимости.
Графическое представление внутренней стоимости опциона колл приведено на рис. 3.8.




Рис. 3.8. Графическая интерпретация внутренней стоимости при покупке опциона колл

Опцион пут с внутренней стоимостью 100 руб. становится таковым в период, когда текущая цена
акций равна 900 руб., а цена исполнения — 1000 руб. Если рыночная цена акции будет равна 1000 руб.
или превысит эту сумму, тогда опцион пут не будет иметь внутренней стоимости.
Графическое представление внутренней стоимости опциона пут приведено на рис. 3.9.
Временная (срочная) стоимость опциона представляет собой величину, на которую размер премии
превышает внутреннюю стоимость опциона. Опцион с внутренней стоимостью нередко может иметь
некоторую срочную стоимость при рыночной цене опциона, превышающей его внутреннюю стоимость.
Такое возможно с опционом любого типа. Например, когда рыночная цена акций равна 1200 руб., а
109
опцион колл с ценой исполнения 1000 руб. имеет текущую рыночную цену (премию за опцион) 300
руб., то при 200 руб. внутренней стоимости опциона его временная (срочная) стоимость составит 100
руб.




Рис. 3.9. Графическая интерпретация временной и внутренней стоимости опциона при покупке опциона пут

На срочную стоимость опциона оказывает влияние ряд факторов. Среди них следует выделить
период времени, оставшийся до истечения срока действия опциона, т.е. срока, до которого по опциону
можно предъявлять права. Этот срок называют сроком использования опциона. Если опцион не продан
или не использован до истечения срока использования, он теряет свою ценность. Как следствие,
временная стоимость опциона уменьшается по мере приближения срока его использования. Правда,
случается и так, что внутренняя стоимость одного опциона может быть меньше внутренней стоимости
другого с меньшим оставшимся до конца срока использования периодом времени.
Отметим, что внутренняя стоимость американских опционов подвержена, кроме того, влиянию
такого фактора, как количество на рынке опционов «с деньгами», «в деньгах» и «без денег». Рассмотрим
эти понятия.
Опцион «без денег». Если рыночная ситуация сложилась таким образом, что для опциона колл цена
исполнения выше текущей стоимости заложенных в его основу рыночных инструментов, то такой
опцион называется опционом без денег. Опцион пут становится опционом без денег в том случае, когда
цена исполнения ниже текущей стоимости заложенных в основу опциона рыночных инструментов.
Другими словами, при возникновении подобной ситуации владелец опциона не воспользуется
предоставленными ему по опциону правами из-за их экономической нецелесообразности (опцион не
принесет ему прибыли).
Например, при текущей рыночной цене акции 40 руб. опцион колл с ценой исполнения 45 руб. будет
опционом «без денег» на сумму 3 руб., а опцион пут будет «без денег» на эту же сумму при цене
исполнения 35 руб.
Опцион «в деньгах». В том случае, когда текущая рыночная стоимость заложенных в основу опциона
колл финансовых инструментов выше цены исполнения опциона, такой опцион колл называют опци-
оном «в деньгах». Опцион пут называют опционом «в деньгах», если текущая рыночная стоимость
заложенных в его основу инструментов ниже цены исполнения опциона. Другими словами, этот опцион
принесет прибыль.
Например, если бы текущая рыночная цена акции была 43 руб., то опцион колл с ценой исполнения
40 руб. был бы «в деньгах» на сумму 3 руб.
Опцион «за деньги». Этот термин означает, что текущая рыночная стоимость активов, заложенных в
основу опциона, равна цене исполнения.
Графическое изображение случаев, когда опционы колл и пут будут «без денег», «в деньгах» и «за
деньги», приведено на рис. 3.10.




110
а — опцион колл; б — опцион пут

Рис. 3.10. Графическая интерпретация опционов «без денег», «за деньги» и «в деньгах»



Участники опционных сделок
Стратегия хеджеров

Рассмотрим стратегию хеджеров на рынке опционов. Для этого необходимо знать, какие финансовые
результаты получит участник рынка при совершении сделок купли-продажи с различными опционами.
Финансовые результаты от покупки опциона колл. Рассмотрим финансовые результаты от операции
покупки опциона колл. Покупателем опциона является лицо, приобретающее право, предоставляемое
опционом. Поэтому покупатель опциона колл с физической поставкой базисного актива, в качестве
которого выступают акции некоторой компании, имеет право купить фиксированное количество акций
этой компании к определенной дате по цене исполнения.
Рассмотрим пример: покупатель приобрел за 100 руб. опцион колл, предоставляющий ему право
купить одну акцию по цене 1000 руб. Пусть на момент исполнения обязательств по опциону рыночная
стоимость акции составляет 500 руб. При этом владельцу опциона имеет смысл купить дешевую акцию
на рынке (за 500 руб.), так как право, предоставляемое ему опционом колл, позволяет приобрести акцию
за 1000 руб. Поэтому финансовые потери владельца опциона будут равны затратам, связанным с
покупкой опциона (за который уплачено 100 руб.). Такая ситуация будет иметь место в том случае, пока
стоимость акции на рынке (цена спот) будет ниже цены исполнения обязательств по опциону (цены
«страйк»).
Рассмотрим другой случай, когда стоимость акции на рынке составила 1050 руб. При этом владельцу
опциона имеет смысл воспользоваться правом, предоставляемым ему опционом. Он покупает акцию,
которая на спотовом рынке стоит 1050 руб., за 1000 руб. Причем по такой цене ему продает акцию лицо,
несущее обязательства по опциону (райтер).
Финансовый результат от подобной операции складывается из затрат на покупку опциона колл (-100
руб.) и выигрыша в приобретении дешевой акции с помощью опциона (+50 руб.). Суммарный фи-
нансовый результат отрицателен и равен -50 руб.
В третьем случае, когда цена спот на рынке выше цены страйк (1000 руб.) плюс премия опциона (100
руб.), т.е. цена спот выше 1100 руб., покупатель опциона получает положительные финансовые
результаты от операции с опционами.

111
Рис. 3.11 характеризует зависимость финансовых результатов покупки опциона колл от рыночной
стоимости базисного актива.




Рис. 3.11. Зависимость финансовых результатов покупки опциона колл от рыночной стоимости базисного актива опциона

Финансовые результаты от продажи опциона колл. Рассмотрим финансовые результаты от продажи
опциона колл, имеющего в качестве базисного актива некоторую акцию. Пусть продавец опциона
(райтер) продал за 100 руб. опцион колл с ценой исполнения 1000 руб. При этом продавец опциона
берет на себя обязательство продать лицу, которое приобрело опцион колл, акцию по цене 1000 руб.
Рассмотрим случай, когда на момент исполнения обязательств по опциону до истечения срока его
действия рыночная стоимость акции составляет 500 руб. При этом владельцу опциона не имеет смысла
воспользоваться своим правом купить акцию за 1000 руб., так как на рынке он может купить дешевую
акцию за 500 руб. Поэтому финансовый результат продавца опциона будет положительным и равным
цене продажи опциона (100 руб.). Такая ситуация будет иметь место до тех пор, пока цена спот
(стоимость акции на рынке) будет ниже цены страйк (цены исполнения обязательств по опциону).
Рассмотрим другой случай, когда цена спот на рынке (например, 1200 руб.) выше цены страйк (1000
руб.). При этом владельцу опциона имеет смысл воспользоваться правом, предоставляемым ему опцио-
ном, т.е. райтер вынужден будет продать задешево (за 1000 руб.) владельцу опциона колл акцию, которая
на рынке стоит дорого (1200 руб.). Таким образом, финансовый результат продавца опциона колл в этом
случае будет складываться из дохода от продажи опциона (премии опциона), равного 100 руб., и
финансового проигрыша, paвного 200 руб., который обусловлен дешевой (за 1000 руб.) продажей акции,
стоящей дорого (1200 руб.). Суммарный результат будет равен проигрышу в 100 руб.
На рис. 3.12 изображен финансовый результат продажи опциона колл.




Рис. 3.12. Зависимость финансовых результатов продажи опциона колл от рыночной стоимости базисного актива опциона

Финансовые результаты от покупки опциона пут. Рассмотрение финансовых результатов от
операций с опционами пут производится аналогично. Так, покупатель опциона пут приобретает право
продать базисный актив опциона по указанной в нем цене. Как и ранее, рассмотрим в качестве
базисного актива некоторую акцию. Пусть покупатель приобрел за 100 руб. опцион пут с ценой
исполнения (цена страйк) 1000 руб.
В том случае, когда рыночная цена (цена спот) базисного актива (равная, допустим, 400 руб.) ниже
цены исполнения обязательств по опциону (цены страйк), владельцу опциона пут выгодно воспользо-
ваться своим правом и продать задорого акцию, которая стоит дешево. При этом его финансовый
выигрыш с учетом выплаченной премии по опциону составит (1000 - 400 - 100 = 500 руб.).
В том случае, когда на фондовом рынке стоимость акции (цена спот, равная, допустим, 1500 руб.)
выше цены страйк, владельцу опциона невыгодно воспользоваться правом, предоставляемым ему оп-
112
ционом, т.е. невыгодно задешево продавать то, что стоит дорого. Поэтому финансовые результаты его
операций с опционом будут равны затратам на приобретение опциона.
На рис. 3.13 приведена зависимость финансовых результатов покупки опциона пут от рыночной
стоимости базисного актива опциона.




Рис. 3.13. Зависимость финансовых результатов покупки опциона пут от рыночной стоимости базисного актива опциона

Финансовые результаты от продажи опциона пут. Используя аналогичные рассуждения, можно
показать, что финансовые результаты продажи опциона пут имеют вид, представленный на рис. 3.14.




Рис. 3.14. Зависимость финансовых результатов продажи опциона пут от рыночной стоимости базисного актива опциона

Зависимости, отображающие финансовые результаты покупки и продажи опционов пут и колл для
различных сторон сделки, приведены на рис. 3.15.




Рис. 3.15. Финансовые результаты операций с опционами колл и пут

Используя приведенные выше зависимости, можно решить многие задачи, связанные с обращением
опционов.
Рассмотрим действия хеджера при реализации различных опционных стратегий.
Приобретение опциона колл. Рассмотрим основные схемы опционной стратегии хеджера,
выступающего в качестве покупателя опциона. В этом случае выплачиваемая премия по опциону
представляет собой не что иное, как страховой взнос. Покупатель опциона колл с физической поставкой
акций имеет право купить эти акции в фиксированном объеме к определенной дате по определенной
цене исполнения. Зависимость финансового результата этой операции от рыночной стоимости
базисного актива представлена на рис. 3.16.

113
Рис. 3.16. Зависимость финансовых результатов покупки опциона колл от рыночной стоимости базисного актива опциона

Из рис. 3.16 видно, что при низкой стоимости акций, составляющих базисный актив опционного
контракта, хеджер будет нести убытки в размере не более уплаченной им стоимости опциона (премии по
опциону). Эти убытки связаны с тем, что на рынке хеджер может купить акции дешевле, чем та
стоимость, которая заложена в опционном контракте (цена исполнения опциона). Уплаченная хеджером
премия по опциону составляет его плату за страхование сделки.
В том случае, когда стоимость акций на рынке будет достаточно высокой, опционный контракт на
покупку выполнит свои функции инструмента страхования сделок. При этом, воспользовавшись своим
правом по опциону колл, хеджер купит акции по цене исполнения опциона. Таким образом, хеджер,
покупая опцион колл, страхует себя от риска повышения рыночной стоимости акций, которые он
собирался купить.
Рыночная стоимость ценных бумаг, составляющих базисный актив опционного контракта, выше
которой хеджер имеет возможность страховать свои риски, а ниже которой несет убытки, связанные со
страховыми платежами, определяется по формуле

Рб.а = Рц.и + Рс.о

где Рб.а — граничное значение рыночной стоимости акций, составляющих базисный актив опциона;
Рц.и — цена исполнения опциона;
Рс.о — стоимость опциона (премия по опциону).

Приобретение опциона пут. В том случае когда хеджер стремится застраховать себя от риска
понижения цены при продаже ценных бумаг в будущем, он покупает опцион пут (опцион на поставку).
Зависимость финансового результата этой операции от рыночной стоимости базисного актива
приведена на рис. 3.17.
При низкой стоимости акций, составляющих базисный актив опционного контракта, хеджер
реализует свое право по опциону на продажу акций по цене исполнения опциона. Однако в том случае,
когда рыночная стоимость базисного актива опциона станет больше величины, вычисленной по формуле

Рб.а = Рц.и + Рс.о,

хеджер будет нести убытки, размер которых не превышает величины премии по опциону. Уплаченная
хеджером премия по опциону составляет его плату за страхование сделки.




114
Рис. 3.17. Зависимость финансовых результатов покупки опциона пут от рыночной стоимости базисного актива

Комбинированная стратегия. Операции купли-продажи опционов колл и пут позволяют реализовать
более изощренные стратегии. Рассмотрим, каким образом при помощи операций с опционами можно
застраховать себя от значительных изменений цен на финансовый инструмент, составляющий базисный
актив опциона. Оказывается, для этого необходимо осуществить покупку опционов пут и колл на
данный финансовый актив с одинаковым сроком исполнения. Финансовые результаты от приобретения
опциона пут и опциона колл представлены двумя графиками (см. рис. 3.15). Суммарный финансовый
результат данной операции, являющийся суммой этих операций, приведен на рис. 3.18.




Рис. 3.18. Финансовый результат операции приобретения опционов колл и пут

Результирующий график показывает, что при значительных изменениях рыночной стоимости
финансового инструмента, составляющего базисный актив опциона, относительно равновесного
значения финансовый результат операции будет положителен. Таким образом хеджер страхует себя от
финансовых потерь при значительном изменении цены базисного актива на рынке.
Следовательно, опционная стратегия хеджеров на рынке срочных контрактов состоит в том, чтобы,
приобретя соответствующий опцион (колл, пут или их комбинацию), сохранить открытую позицию по
опциону до момента поставки ценных бумаг.
В случае приобретения опциона на покупку (опциона колл):
• при неблагоприятном (для покупателя) развитии ситуации на рынке, которая выражается в
возрастании рыночной стоимости базисного актива, хеджер реализует свое право по опциону,
приобретая ценные бумаги по цене исполнения опциона;
• при благоприятной (для покупателя) ситуации, когда стоимость ценных бумаг на рынке будет
низкой, хеджер приобретает их на фондовом рынке, теряя, однако, при этом часть денежных
средств, которые были затрачены на приобретение опциона.
В случае приобретения опциона на продажу (опциона пут):
• при благоприятной (для продавца) ситуации, когда акции на фондовом рынке стоят дорого, хеджер
продает ценные бумаги на фондовом рынке, потеряв часть прибыли, затраченной на приобретение
опциона;
• при неблагоприятной (для продавца) ситуации, когда рынок слабый, хеджер реализует свое право по
опциону, продавая базисные инструменты по цене исполнения опциона.

Стратегии спекулянтов
115
Спекулянт, работая на рынке срочных контрактов, преследует цель получения прибыли. Совершая
операции с опционными контрактами, он отслеживает движение не только стоимости исполнения оп-
циона, но и премию по нему. Спекулятивная прибыль получается при продаже опционного контракта по
более высокой цене, чем при покупке.
Рассмотрим финансовый результат операции продажи опциона пут (опциона на поставку) (рис. 3.19).




Рис. 3.19. Зависимость финансовых результатов продажи опциона пут от рыночной стоимости базисного актива

Пусть спекулянт продал опцион на поставку по цене, характеризующейся линией А, причем
рыночная стоимость базисного актива в тот период времени имела значение 1.
Рассмотрим два наиболее очевидных и простых случая, когда спекулянту выгодно купить опцион и
закрыть свою позицию:
1. Премия по опциону не изменилась, однако стоимость ценных бумаг, составляющих базисный актив
опциона, уменьшилась до значения 2. В этом случае есть опасность возникновения ситуации, когда
спекулянт будет вынужден нести обязательства по опциону. Поэтому, чтобы не нести дополнительных
расходов, спекулянту выгодно купить опцион и закрыть свои обязательства.
2. Рыночная стоимость базисного актива опциона не изменилась, однако премия по нему
уменьшилась. На рис. 3.19 эта ситуация иллюстрируется переходом с линии А на линию В. В этом
случае спекулянту выгодно купить дешевый опцион, получив спекулятивную прибыль, и закрыть свои
обязательства по опциону.
Необходимо отметить, что, так же как и стоимость базисного актива, премия опциона постоянно
изменяется под действием рыночных и экономических факторов, а также изменения условий на рынках,
где продаются конкретные опционы. К таким факторам относятся:
1) общее состояние рынка:
• текущие процентные ставки;
• курсы валют;
• спрос и предложение как на рынке опционов, так и на рынке базисных активов;
2) информация об инструменте, составляющем базисный актив опциона:
• текущая стоимость заложенных в основу опциона инструментов;
• прогнозируемая степень изменений стоимости;
• сведения об изменениях стоимости базисного актива в прошлом;
• размер дивидендов, выплачиваемых по фондовым инструментам;
3) соотношение между текущей стоимостью инструментов базисного актива и ценой исполнения по
опциону;
4) характеристики самого опциона:
• вид опциона;
• срок действия опциона;
• емкость рынка опционных контрактов;
5) текущая стоимость родственных рыночных инструментов, например фьючерсов;
6) индивидуальная оценка участниками сделки возможного развития ситуации на рынке опционов и
фондовом рынке, обусловленная анализом факторов, оказывающих воздействие на колебание стоимости
опционов, а также лежащих в их основе инструментов, родственных рыночных продуктов или ценных
бумаг в целом.

116
Следует отметить, что величина опционной премии является рыночным параметром и не обязательно
вычисляется или корректируется по какой-либо теоретической формуле определения цены опциона,
графиком, последними торгами, или ценами на заложенные в основу опциона или родственные им
инструменты, или качественными параметрами других опционов в какое-либо конкретное время.
Гарантии осуществления сделок
Важным условием нормального функционирования рынка срочных контрактов является обеспечение
реализации сделок. Если покупатель опциона с физической поставкой желает купить (или продать)
лежащие в основе опциона инструменты по цене исполнения, его опцион должен быть исполнен. Если
опцион колл исполнен покупателем, то поставленный в известность об этом продавец опциона обязан
своевременно поставить требуемое количество акций, составляющих базисный актив опциона. Причем
эта поставка должна быть обеспечена независимо от уровня текущей рыночной цены на эти акции. С
другой стороны, при исполнении опциона пут с физической поставкой уведомленный продавец должен
купить требуемое количество акций по установленной цене независимо от уровня их текущей рыночной
стоимости. При исполнении опциона с условием наличного расчета продавец должен уплатить
оговоренную сумму.
Биржа может прекратить выпуск новых опционов на какой-либо базисный актив, а при определенных
обстоятельствах — установить ограничения на сделки, открывающие новые позиции по ранее выпу-
щенной на бирже серии опционных контрактов. Такая ситуация возможна, если на опционном рынке:
• прекращается спрос на базисный актив опциона;
• условия обращения опциона приходят в противоречие с требованиями национального
законодательства;
• биржа приняла решение о прекращении торговли конкретной серией опционов.

<< Пред. стр.

стр. 14
(общее количество: 53)

ОГЛАВЛЕНИЕ

След. стр. >>