<< Пред. стр.

стр. 3
(общее количество: 53)

ОГЛАВЛЕНИЕ

След. стр. >>

В а р и а н т № 2 описывает ситуацию, когда эмитент при первичном размещении ценных бумаг использует
услуги профессиональных участников рынка ценных бумаг – дилеров. Дилеры в этом случае принимают на себя
обязательство выкупить весь выпуск или часть выпуска по оговоренной цене.




20
Брокеры, принявшие на себя обязательство
оказать максимальное содействие по
размещению выпуска ценных бумаг.

Вариант № 3. Размещение ценных бумаг с использованием услуг брокеров




Вариант № 4 . Размещение цепных бумаг эмитентом без использования профессиональных участников рынка
ценных бумаг

Рис. 1.18. Первичный фондовый рынок (варианты первичного размещения ценных бумаг)

В а р и а н т № 3 — эмитент использует услуги профессиональных участников фондового рынка —
брокеров, которые выступают посредниками в сделках, принимая на себя обязательство оказать максимальное
содействие по размещению выпуска цепных бумаг. В этом случае общество имеет право размещать акции по цене
ниже рыночной стоимости на величину вознаграждения посреднику (Федеральный закон «Об акционерных
обществах» — ст. 38).
В в а р и а н т е № 4 эмитент принимает на себя всю нелегкую работу по размещению выпуска ценных бумаг.
Новые владельцы выпущенных ценных бумаг учитываются в реестре акционеров. Следует отметить, что в том
случае, когда число акционеров превышает 500, реестр акционеров должен вести независимый реестродержатель.
Вторичный фондовый рынок
Дальнейшее движение права собственности на ценные бумаги осуществляется на вторичном
фондовом рынке. При этом дилеры, которые приобрели ценные бумаги на первичном фондовом рынке,
продают их по рыночной цене. В сделках принимают участие дилеры, приобретающие ценные бумаги за
свой счет, и брокеры, выполняющие заказы своих клиентов. Сделки купли-продажи осуществляются на
биржевых и внебиржевых торговых площадках. Учет взаимных обязательств участников торгов
выполняют клиринговые организации. Перечисление денежных средств от покупателя продавцу
осуществляют коммерческие банки, а ценных бумаг от продавца к покупателю — депозитарии.
Фиксация права собственности покупателей на ценные бумаги осуществляется реестродержателями.
Основное назначение вторичного фондового рынка состоит в поддержании ликвидного рынка ценных
бумаг, что позволяет реализовать интересы инвесторов. В этом случае инвестор имеет возможность в
любой момент продать принадлежащие ценные бумаги по рыночной стоимости. Тем самым
поддерживается доверие инвесторов к фондовому рынку как инструменту вложения временно
свободных денежных средств.
Другой задачей, которую позволяет решить вторичный фондовый рынок, является повышение
курсовой стоимости ценных бумаг — «раскрутка» акций эмитента. Эту задачу на вторичном фондовом
рынке решают дилеры, которые, осуществив выкуп всех эмитированных акций на первичном рынке
ценных бумаг, начинают затем игру на повышение и продают ценные бумаги по более высокой
рыночной стоимости.
Вторичный фондовый рынок является также инструментом для осуществления спекулятивной игры и
получения спекулятивной прибыли. Эту возможность, предоставляемую вторичным рынком, широко
используют профессиональные участники фондового рынка — брокеры. Осуществляя большой объем
операций купли-продажи ценных бумаг и стремясь приобрести их по более низкой цене и продать по
21
более высокой, они обеспечивают тем самым ликвидность вторичного фондового рынка. Основные
операции, осуществляемые на вторичном рынке ценных бумаг, представлены на рис. 1.19.
Варианты № 1—3 отвечают случаю неорганизованного внебиржевого фондового рынка. Варианты №
4—5 представляют собой организованный фондовый рынок (внебиржевой и биржевой). На рис. 1.19
показаны основные способы заключения сделок на вторичном фондовом рынке, Возможны другие,
значительно более сложные варианты, которые, не представляя принципиально новых подходов,
значительно усложняют изложение материала, поэтому мы их рассматривать не будем.




Вариант № 3. Осуществление сделки купли-продажи ценных бумаг через нескольких посредников




Вариант № 4. Осуществление сделки на внебиржевом организованном фондовом рынке




22
Вариант № 5. Осуществление сделки на биржевом фондовом рынке

Рис. 1.19. Вторичный фондовый рынок (основные виды операций купли-продажи ценных бумаг)

В заключение детализируем структуру фондового рынка, представленную на рис. 1.15, принимая во
внимание профессиональных участников рынка ценных бумаг (рис. 1.20).




Рис. 1.20. Структура фондового рынка

1.5. Индексы фондового рынка
Общее понятие об индексах
Для качественной оценки состояния рынка ценных бумаг и грубой количественной оценки его
динамики удобно использовать одномерный параметр, называемый индексом фондового рынка.
Индексом фондового рынка является некоторое число, которое характеризует его качественное
состояние. Причем само по себе значение этого числа не несет в себе существенной информации.
Важно не само значение этого числа, а результат его сопоставления с теми значениями, которое оно
принимало ранее.

Например, значение индекса Доу Джонса, равное 7161 (27 октября 1997 г.), по сравнению с его значением 2
июля 1996 г., равным 5720, как будто указывает на прекрасное состояние фондового рынка. Однако следует
принять во внимание, что значение этого индекса было равно:
• 23 октября 1997 г. - 8035
• 26 октября 1997 г.-7715
и что падение индекса за один день (с 26 по 27 ноября) составило 554 пункта. Причем относительное
уменьшение индекса (на 7,2%) было одним из наиболее значительных в истории фондового рынка. Отсюда можно
сделать вывод о том, что фондовый рынок в конце октября 1997 г. находился о глубоком кризисе. Действительно,
приведенные данные описывают динамику октябрьского кризиса мирового фондового рынка 1997 г.



23
Таким образом, индексы представляют собой инструмент оценки поведения рынка ценных бумаг,
который отражает происходящие макроэкономические процессы. При депрессивных явлениях в эконо-
мике индексы падают. Когда в стране намечается экономический рост, индексы растут.
В зависимости от выбора ценных бумаг, информация о которых используется для вычисления
индекса, он может характеризовать фондовый рынок в целом, рынок групп ценных бумаг (рынок
государственных ценных бумаг, рынок облигаций, рынок акций и т.п.), рынок ценных бумаг какой-либо
отрасли (нефтегазового комплекса, телекоммуникации, транспорта, банков и т.п.). Сопоставление
динамики поведения этих индексов может показать, как изменяется состояние какой-либо отрасли по
отношению к экономике в целом.

Так, на рис. 1.21 представлена динамика индексов, характеризующих состояние российского фондового рынка:
РБК-общий и РБК-нефть (эти индексы вычисляются информационным агентством «Росбизнесконсалтинг»).
Сопоставление динамики этих индексов показывает, что в 1997 г. при общем ухудшении состояния фондового
рынка акции предприятий нефтегазового комплекса находились в несколько лучшем состоянии, чем экономика в
целом. Однако начиная с 1998 г. их положение ухудшилось по сравнению с экономикой страны в целом. Это
объясняется снижением цен на нефть на мировых товарных рынках.




Рис. 1.21. Динамика общего индекса фондового рынка и индекса акций нефтяных компаний

Фондовые индексы подсчитываются и публикуются различными источниками, в качестве которых,
как правило, выступают информационные агентства и фондовые биржи.
Индексы разработаны для различных финансовых инструментов, таких, как акции, долговые ценные
бумаги, иностранная валюта и т.п. Однако индексы на акции (называемые фондовыми индексами) явля-
ются наиболее известными.
Основные типы индексов
Большая часть фондовых индексов относится к одной из двух групп: капитализационные и ценовые
индексы.
Капитализационные индексы. Данный тип индексов измеряет общую капитализацию предприятий,
ценные бумаги которых используются для расчета индекса. Вычисленное значение индекса нормируется
на некоторую базовую дату. Напомним, что под капитализацией предприятия понимается произведение
текущей рыночной стоимости выпущенных предприятием ценных бумаг на их количество, находящееся
в обращении.
К капитализационным индексам относятся индексы Standard and Poor's (S&P-500, S&P-400), сводный
индекс Нью-Йоркской фондовой биржи и т.п. Большинство индексов на западных фондовых рынках
являются капитализационными. На российском рынке ценных бумаг к капитализационным индексам
рынка относятся все индексы, рассчитываемые информационными агентствами АК&М и «Skate-Press»,
индексы газеты «Moscow Times» (MT) и некоторые другие.

24
Ценовые индексы, или индексы с весом, равным цене. Индексы данного типа вычисляются как среднее
арифметическое стоимости акций компаний, входящих в базовый список индекса.
К данному типу индексов относятся наиболее известный — промышленный индекс Доу Джонса
(Dow Jones), другие индексы Доу Джонса, индекс Токийской фондовой биржи — Nikkei-225, основной
индекс Американской фондовой биржи — АМЕХ и т.д. На российском фондовом рынке подобный тип
индексов не получил распространения.
Использование фондовых индексов
Индексы используются в качестве исходных данных для расчета параметров в ряде экономических
моделей. Например, в модели оценки капитальных активов, позволяющей оценить поведение индивиду-
альных акций по отношению к поведению рынка акций в целом, индекс рассматривается как
одномерный параметр, характеризующий наилучшую оценку рыночного портфеля.
Показатель стратегии инвестирования. Индексы можно рассматривать как инструмент для
реализации стратегии инвестирования. Существуют две пассивные стратегии инвестирования. Одна
состоит в том, чтобы, купив ценные бумаги, держать их до тех пор, пока их стоимость:
• не возрастет до уровня, обеспечивающего приемлемый уровень эффективности;
• не упадет до уровня, при котором финансовые потери будут выше допустимого уровня.
Вторая стратегия инвестирования состоит в том, чтобы, выбрав фондовый индекс или разработав
методику расчета фондового индекса, соответствующего выбранной стратегии инвестирования,
постоянно поддерживать инвестиционный портфель в соответствии со структурой выборки фондового
индекса.
Отметим, что рассмотрение капитализационных индексов как стратегии поведения возможно, однако
на практике малоперспективно. Такая стратегия инвестирования требует приобретения ценных бумаг
предприятий в равных долях. Однако при наличии в инвестиционном портфеле нескольких десятков
видов акций поддержание подобного портфеля в соответствии с выбранным капитализационным
индексом требует значительных накладных расходов. Как говорят в таких случаях, велики
трансакционные издержки.
Базисный актив финансовых инструментов. Интерес к фондовым индексам в значительной степени
обусловлен также и тем, что они используются в качестве базисного актива для производных финансо-
вых инструментов (фьючерсов на индекс, опционов на индекс, опционов на фьючерсы на индекс).
Производные финансовые инструменты предоставляют возможность участникам фондового рынка
реализовывать различные инвестиционные стратегии, осуществлять страхование сделок на фондовом
рынке (хеджировать сделки), активно участвовать в спекулятивной игре и т.п.
Необходимо отметить, что не все индексы используются в качестве базисного актива для
производных финансовых инструментов. В частности, компания «Dow Jones & С°» запрещает
использовать промышленный индекс Доу Джонса в качестве основы для фьючерсов и опционов.
Методики расчета фондовых индексов
Для того чтобы фондовый индекс адекватно отражал объективные процессы, происходящие на рынке
ценных бумаг, необходимо применять правильные и надежные методики расчета фондовых индексов.
При этом можно уменьшить влияние таких субъективных факторов, как:
• манипулирование ценами на отдельные финансовые инструменты;
• осуществление корпоративной политики эмитентов, включающей в себя новые эмиссии, дробление
или консолидацию акций, выпуск варрантов и т.п.
При рассмотрении методики вычисления фондовых индексов необходимо ответить на следующие
вопросы:
• по каким формулам вычисляются фондовые индексы;
• каким требованиям должна отвечать информация, используемая при расчете фондовых индексов;
• каким образом происходит корректировка формул для расчета фондовых индексов при
возникновении тех или иных корпоративных событий или при изменении состава информации.
Рассмотрим подходы, которые используются для расчета фондовых индексов.

Невзвешенный среднеарифметический индекс. Этот индекс рассчитывается по формуле


25
N
1
? Pj,t ,
It =
? j =1

где I t — значение фондового индекса на момент времени t,
Pj,t — курсовая стоимость акции j-й компании, ценные бумаги которой используются при расчете
фондового индекса, на момент времени t;
N— общее число компаний, акции которых используются при расчете фондового индекса;
? — согласующий коэффициент.
Эта формула используется для расчета промышленного среднего индекса Доу Джонса.

Взвешенный среднеарифметический индекс. Формулы для расчета индекса в этом случае различаются
методикой взвешивания.
1. Индекс, взвешенный п о ц е н е а к ц и й в выборке, имеет вид

N

? Pj,t
j=1
µ,
It = N

? Pj,0
j=1



где Pj,0 — курсовая стоимость акции j-й компании, ценные бумаги которой используются при расчете
фондового индекса, в начальный момент времени;
µ — базовое значение индекса на начальный момент времени.
2. Индекс, взвешенный п о с т о и м о с т и в ы б о р к и , рассчитывается по формуле

N

? Pj,t n j,t
j=1
µ,
It = N

? Pj,0 n j,0
j=1



где nj,t и nj,0 — количество акций j-й компании, ценные бумаги которой используются для расчета индекса
на момент времени t (t=0 на начальный момент времени).
В результате такого подхода к расчету индекса изменение цен на акции более крупных корпораций
будет, как правило, оказывать большее влияние на значение индекса, чем колебания стоимости ценных
бумаг мелких компаний. Данная формула используется для вычисления индекса S&P-500, причем в
качестве начального момента времени берется интервал с 1941 по 1943 г., а базовое значение индекса
принято равным 10.
3. Индекс, взвешенный путем п р и р а в н и в а н и я в е с о в акций компаний, рассчитывается по
формуле
j,t ? Pj,0
NP

?1 P n j,t
j= j,0
? 100 .
It =
N

? n j,t
j= 1



Невзвешенный среднегеометрический индекс. Этот индекс рассчитывается по формуле

N

? Pj,t .
It = N
j =1



По этой формуле рассчитывается старейший из используемых в настоящее время фондовых индексов
Великобритании — индекс ФТ-30 (FT-30 Share Index, Financial Times Industrial Ordinary Index), который стал
публиковаться с 1935 г.

26
Взвешенный среднегеометрический индекс рассчитывается по формуле

Pj,t
N

?
It = ,
N
Pj,t -1
j=1



где Pj,t-1 — курсовая стоимость акции j-й компании, ценные бумаги которой используются при расчете
фондового индекса, зафиксированная в предыдущий торговый день.
По такой формуле рассчитывается композитный индекс «Вэлью Лайн» (Value Line Composite Average),
используемый на фондовом рынке США.
Требования к информации при вычислении индексов
Любая, даже самая изощренная формула будет неверной, если она используется для обработки
недостоверных или сомнительных данных. Поэтому рассмотрим требования, которые предъявляются к ин-
формации, используемой для расчета фондовых индексов.
Размер выборки. Рыночное поведение акций эмитентов, информация о ценных бумагах которых используется
при расчете фондового паний, индекса, должно быть достаточно большим. В этом случае уменьшается влия-
ние на конечный результат случайных отклонений стоимости ценных бумаг отдельных компаний относительно
среднего рыночного значения. Например, при вычислении композитного индекса «Вэлью Лайн» используются
данные о ценных бумагах 1685 компаний. Однако следует отметить исключение из правила, которое только
подчеркивает его правоту. В основе хорошо известного индекса Доу Джонса лежит выборка информации об
акциях всего 30 компаний, хотя на Нью-Йоркской фондовой бирже котируются ценные бумаги около 2000 ак-
ционерных обществ. Можно было бы предположить, что индекс Доу Джонса будет сильно подвержен
случайным колебаниям. Однако это утверждение, как показывает практика, несправедливо, и главным образом
потому, что в качестве этих компаний выбраны крупные, исключительно надежные, имеющие высокую деловую
репутацию компании, ценные бумаги которых сами не испытывают случайных колебаний от воздействия
рыночных факторов.
Представительность выборки (репрезентативность). Перечень компаний, информация о ценных
бумагах которых используется для вычисления индекса, должен быть достаточно полным, для того
чтобы он адекватно отражал состояние сегмента экономики. Если, допустим, это отраслевой индекс, он
должен включать в себя информацию о ценных бумагах компаний, которые определяют состояние
отрасли и т.п.
Однако низкая информационная прозрачность российского фондового рынка затрудняет получение
достоверных данных о корпоративных событиях даже в случае репрезентативной выборки эмитентов.
Корпоративными являются события, связанные, например, с размещением выпусков ценных бумаг,
планируемых эмиссий и т.п. Низкая культура профессиональной деятельности эмитентов на фондовом
рынке порождает слухи, появление ложной информации и просто дезинформацию. Это, в свою очередь,
вызывает панику на рынке ценных бумаг, подрывает ликвидность рынка и порождает другие неже-
лательные явления. В качестве примера можно привести состояние рынка акций Сургутнефтегаза
(август 1994 г.), Коминефти (зима-весна 1995 г.), Приморского морского пароходства (апрель—май 1995
г.) и т.д.
Вес. Желательно, чтобы информация о ценных бумагах предприятий имела свой вес,
пропорциональный влиянию ценных бумаг этих компаний на фондовый рынок в целом. В зависимости
от методики расчета веса, используемой при вычислении, индекс будет иметь различную
информационную ценность для аналитиков. Когда при вычислении индекса информации об акциях
присваиваются одинаковые веса, этот индекс отражает взгляд неискушенного инвестора, случайно
формирующего свой инвестиционный портфель.
Объективность финансовой информации. Инвесторы должны иметь в виду, что индекс формируется
лишь на основе открыто сообщаемых изменений цен на формирующие его финансовые инструменты.
Большинство индексов оценивается в течение торгового дня, и обновленные данные об их значениях
сообщаются через короткие интервалы времени. В таких случаях текущая информация об уровне
индекса будет базироваться на ценах последнего сообщения для всех составляющих индекс
инструментов, хотя для отдельных из них эти цены не будут являться текущими.



27
Однако на российском рынке ценных бумаг серьезной проблемой, препятствующей определению
достоверной рыночной стоимости ценных бумаг, является низкая ликвидность акций большинства эми-
тентов.
Все это приводит к тому, что важным критерием при отборе эмитента, информация о ценных бумагах
которого может быть использована при расчете фондовых индексов, является возможность достаточно
правдоподобного определения стоимости его ценных бумаг.
Корректировка индексов
Методика расчета индекса может время от времени изменяться. Это связано с различными
корпоративными событиями, происходящими в жизни компаний, ценные бумаги которых лежат в
основе вычисления индекса. Наиболее важными из них являются эмиссия новых акций, дробление или
консолидация акций, выплата дивидендов акциями и т.п. Изменение методики расчета индекса может
быть также связано с изменением перечня компаний, данные о стоимости акций которых привлекаются
для вычисления индекса. Корректировка методики расчета осуществляется таким образом, чтобы
значение индекса изменялось лишь под воздействием рыночных факторов на цены заложенных в его
основу акций, но не под влиянием тех или иных корпоративных событий.
Корректировка на эмиссию акций (дробление акций). Важнейшим корпоративным событием является
эмиссия новых акций. Увеличение количества акций, находящихся в свободном обращении, может быть
достигнуто в результате дробления акций, находящихся в обращении, а также выплатой дивидендов
акциями. В том случае если акции такой компании используются для вычисления индекса, необходимо
скорректировать методику его расчета. Эту корректировку можно сделать следующим образом.
Если индекс вычисляется как простое среднее по стоимостям акций (например, индекс Доу Джонса),
знаменатель формулы выступает в роли согласующего коэффициента. При этом считается, что до и
после дробления индекс измениться не должен:

N N
1
1
? ? ?
= Pj,t ,
Pj,t
??
? j =1 j =1


где Р'j,t — курсовая стоимость акций j-й компании после их дробления (или выпуска новой эмиссии);
?? — новое значение согласующего коэффициента.
Из приведенного уравнения можно найти новое значение согласующего коэффициента ?', которое
будет равно

N

? ?
Pj,t
j=1
?? = ? .
N

? Pj,t
j=1

В 1928 г. при расчете индекса Доу Джонса акциям 30 компаний были присвоены одинаковые веса,
равные 1/30. Однако со временем происходило дробление акций, осуществлялись новые эмиссии цен-
ных бумаг и т.п. Поэтому к 1991 г. значение веса стало равным 1/0,505.
В том случае когда индекс вычисляется как средневзвешенная величина по капитализации рынка
(например, индекс S&P-500), дробление акций (осуществление новой эмиссии) не вызывает изменения
индекса при условии, что капитализация компании не изменяется.
Индексы, используемые на мировых фондовых рынках

<< Пред. стр.

стр. 3
(общее количество: 53)

ОГЛАВЛЕНИЕ

След. стр. >>